本周专题： 乳制品调研反馈。 1）伊利股份：构建产业链协同共赢生态，长期目标中收入利润均有保障。 潘总强调了做好产业链联结，为产业链伙伴创造价值，包括优势聚合、 创新聚合、 势能聚合等。 2025年公司继续围绕主业实现前三强目标，驱动力主要是在保证现有业务继续发展的前提下，不断拓展新业务，并逐步打造国际化。 2） 优然牧业：公司领先优势明确，预期未来原奶波动幅会更逐步降低。 6月份以后部分核心饲料成本开始回落，但由于季节性因素，预期下半年奶价会高于上半年。业务结构上，饲料高附加值的产品占比会提升； 畜牧端的技术提升也改善盈利水平，种业上胚胎技术的发展有助于提升单产水平。 3）中国飞鹤：上半年牺牲短期利益保证长远发展，预期 22H2-23H1净利率有望回升。公司上半年业绩出现下滑，我们认为主要系： ①出生人口持续下滑，行业竞争加剧； ②为了下半年推新国标产品和梳理大单品星飞帆的价盘，主动清理渠道库存； ③上半年由于疫情影响，终端的消费者教育活动受到一定阻碍。
白酒： 周内板块情绪震荡下行，主因在于： 1）疫情多地反复，在坚持动态清零不变的背景下，人流、物流等仍呈弱恢复态势； 2）市场对于白酒 Q2业绩略有悲观； 3）地产端仍坚持“稳定”与“房住不炒”，整体情绪面有所承压。我们认为无论是对于周期性的研判， 亦或中秋旺季动销预期均无需悲观，目前消费复苏态势未变，中长期超额储蓄会逐渐传导至消费端。当前仍首推高端酒，整体始终具备较高的确定性及韧性。建议关注地产龙头及次高端弹性标的。
啤酒： 我们重申， Q3板块具备多因素催化（低基数+疫情政策放松+天气热于往年），需求复苏进度有望好于预期（青啤 7月销量环比加速，或达双位数增长）。 从成本端看， 今年大麦普遍锁价全年，包材锁价 1-2个季度，当前成本好于 3月预期。考虑到包材价格环比回落， 22Q4甚至 23H1有望显现成本优势。推荐行业龙头公司，关注改革标的。
乳制品：上半年液奶、奶粉、奶酪等各个领域受到疫情等影响都有些承压，其中伊利我们预计 Q2主业增长高个位数，飞鹤由于清理渠道库存收入、利润同比下滑，妙可受上海疫情影响较为严重。我们认为 Q2/H1是全年的基本面低点，飞鹤渠道管理效果明显， 伊利 7月份液态奶持续环比改善， 我们看好下半年的基本面改善和估值修复。
食品综合： 1）休闲食品板块，看好洽洽的 7月开门红，估值也处于有性价比的位臵；甘源新品铺货持续推进，口味型坚果货值相比老品明显提升，且原料、生产端有先发优势，预计今明两年具备较好的成长性； 2）餐饮产业链：随着餐饮渠道消费场景的修复，我们认为板块重点标的经营情况都将得到改善，预计 22H2-23H1成本端将逐步回落，收入和利润在未来几个季度均具有明显改善空间。
调味品： 去年 Q3是行业净利率低点，后续若动销正常修复，成本端按照预期下降， 22H2营收、净利将会持续改善。我们认为目前行业行至修复阶段，后续应该持续跟踪需求端的边际改善，持续看好龙头疫后修复力，及餐饮修复带动的企业。
风险提示：宏观经济下行风险、疫情持续反复风险、区域市场竞争风险。
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