事件： 涪陵榨菜披露半年报， 22H1实现营收 14.2亿元，同比+5.6%，归母净利润 5.2亿元，同比+37.2%，扣非归母净利润 4.8亿元，同比+28.4%。其中22Q2营收 7.3亿元，同比+15.0%；归母净利润 3.0亿元，同比+74.7%，扣非归母净利润 2.8亿元，同比+65.2%。 Q2收入符合预期，利润超预期。
疫情受益动销大幅提升， 提价顺利落地。 涪陵榨菜提价顺利落地，亦受华东3-4月疫情促进， 收入表现亮眼。 分产品看，榨菜/泡菜/萝卜收入分别同比+3%/27%/37%，疫情促进叠加下饭菜、调味菜持续推广下实现高增；销量分别-10%/+26%/+11%，榨菜销量下滑主因提价后未进行大幅费用投放，损失部分客群， 萝卜高增主要系公司加大返点政策， 提升经销商积极性。 吨价分别+14%/14%/9%，提价顺利落地。 分区域看， 华东受疫情保供促进， 同比+37%，华南/华中/华北/中原/西北/西南/东北地区同比-4%/-1%/0%/+8%/-1%/-12%/+8%。经销商减少 260个， 主要系市场、 渠道整合。
成本下行+费用收缩，盈利能力大幅提升。 22H1毛利率 55.1%，同比-4.4pct，还原会计准则影响后同比-1.2pct， 主要系青菜头价格同比约-40%， 低价青菜头陆续在 5-6月投用， 释放成本弹性。 销售费用率 14.2%， 还原后同比-7.8pct，其中市场推广费同比+55%，主因公司加大地推， 适应当下消费环境， 品牌宣传费同比-81%，未进行投放梯媒、央视投放， 互联网公关亦大幅减少，提高费效比。 另外由于募投资金投资， 22H1投资收益 4065万元， 贡献营收的 2.9%， 管理/财务费用率同比+0.5pct/-0.5pct，综合导致净利率 36.3%，同比+8.4pct。22Q2毛利率 57.7%，同比-1.2pct， 投资收益 1964万元，占营收的 2.7%， 销售/管理/财务费用率同比-15.5pct/-0.1pct/+0.9pct，综合得到净利率 41.20%，同比+14.1pct。 展望 22H2，成本弹性有望更加充分释放，但 22H1因疫情促进而节省的费用或重新投入， 以促进动销边际改善。
品类多元发展，渠道加速扩展。 2022年公司提出“榨菜升级做透，萝卜多元做大，延伸开发零食，尝试进入酱类” 的矩阵发展思路，发力多元品类，同时以调味菜进军餐饮渠道。 随着疫情缓和，餐饮加速恢复，餐饮渠道有望贡献更大边际增量。
投资建议： 预计公司 2022-2024年 EPS 分别为 1.19/1.33/1.53元，给予买入-A 投资评级，给予 6个月目标价 39.87元，相当于 2023年 30x 的动态市盈率。
风险提示： 渠道下沉、新渠道开拓进度不及预期；品类扩张不及预期
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