投资建议5月以来黄金珠宝终端零售逐步修复：1）5月零售额同降15.5%、已较4月的-26.7%明显收窄，预计重点公司下半年修复幅度大于行业。2）5月线上珠宝消费环比修复。
复盘20年疫后修复，估值修复先于业绩约一个季度启动，当前估值处近5年44%分位，较6月初疫情缓解时的15.6倍已小幅修复至17倍。本轮疫情预计加速行业洗牌、龙头集中度持续提升，建议关注周大福、周大生、潮宏基。
大盘：京东&抖音5月现修复、带动大盘销售环比提升，淘系延续下滑5月疫情缓解&“618”大促&部分地区发放珠宝消费券等多因素催化下，淘系+京东+抖音合计线上珠宝销售额38.5亿元，较4月有所修复，略超2月（此轮疫情前）水平；淘系/京东占比下滑，抖音占比提升。
重点公司跟踪：头部品牌多平台集中度提升、表现优于大盘传统黄金：1）周大福：5月淘系+抖音GMV 同比+31%、环比4月提速、较Q1放缓。淘系销售额+6%、较4月增速转正、较Q1放缓；抖音销售额环比增长，排名较4月提升。2）周生生：5月淘系+抖音GMV+27%、较4月/Q1均提速；其中淘系+2%、较4月/Q1放缓；抖音5月排名提升、进入前
10。3）周大生：5月电商GMV 环比3-4月规模持续增长，主要由抖音驱动；淘系+39%、较4月放缓、较Q1提速；抖音21年6月以来排名稳定前3，4-5月均排名第2。4）潮宏基：5月电商GMV 较3-4月规模环比持续增长，主要由抖音驱动；淘系+8%、较4月放缓、较Q1提速；抖音21年11月以来排名中枢提升、稳定在前5，4-5月均为第3。5）老庙：5月电商GMV 环比略有增长。渠道构成上以抖音为主。淘系-24%、较4月降幅收窄、较Q1下滑；抖音21年7月以来排名稳定前10，4-5月均为第5。6）中国黄金： 5月淘系+抖音合计销售额环比增长， 以抖音为主； 淘系+186%、较4月/Q1均提速；抖音21年9月以来稳定在第1名。7）菜百：5月淘系+抖音合计销售额+110%，增速较4月放缓、较Q1提速；淘系+105%、较4月/Q1均提速；抖音体量较小，21年11月来稳定在前100。
天然钻石：1）DR：5月淘系销售额0.21亿元，-44%，较4月的-56%降幅收窄；4-5月累计-51%，1Q22同比高增95%。2）I do：5月淘系销售额0.13亿元，-33%，较4月的-56%降幅收窄；4-5月累计-44%，较1Q22的-5%降幅扩大。
培育钻石： 1） 小白光： 5月淘系销售额+778%，21年来延续高增；1Q22/4-5月销售额同比分别+1378%/+1846%，4-5月较Q1增长提速。2）凯丽希：5月淘系销售额+83%，较4月的+7%、1Q22的-43%增长显著提速；4-5月累计+36%。3）Diamond Foundry：5月淘系销售额-29%，较4月的-17%降幅扩大，4-5月累计-24%，1Q22同比+132%。
风险提示终端零售不及预期，疫情持续时间超预期，加盟渠道拓展不及预期。
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