老牌医药集团，多元驱动开启新篇章健康元药业集团是一家历经多年稳健经营和快速发展的创新科研型综合医药集团。旗下拥有健康元、丽珠医药两家大型上市公司，20余家主要控股子公司。其中 2013年设立上海方予进入吸入制剂领域，成为国内较早布局吸入制剂的公司之一。
公司现金流优秀，回购+激励基金体现公司长期价值。公司近年来一直保持良好的经营性现金流，2021年经营性现金流净额为 25.63亿元，2022Q1账上现金为 125.42亿元。自 2021年起，基于对公司未来发展前景的信心和对公司内在价值的认可，公司开启两次自有资金回购注销，分别为 7亿元和 3-6亿元。公司还设置激励基金，考核期为十年，解锁需要 2018年以来复合增长率 15%以上且环比上年增长 5%才会触发超额累进计提条件。
十年磨一剑，角逐呼吸大赛道呼吸系统疾病是我国仅次于心血管疾病和糖尿病的第三大慢性疾病，哮喘/COPD 是呼吸系统疾病的高发领域，患者预估超过 1.6亿人。吸入治疗正是哮喘和慢性阻塞性肺疾病（COPD）的首选疗法，从竞争格局来看，国内市场基本上被阿斯利康、葛兰素史克、勃林格殷格翰三大龙头所垄断（市场占比超过 90%）。
2013年公司设立上海方予进军吸入制剂市场，成为国内较早布局吸入制剂的公司之一。2020年公司吸入制剂细业务国内产品最多、管线最全、产业布局加速兑现，重磅产品接连上市。随后 2021年公司 3个吸入制剂品种均入选第五批集采，得到快速放量，2021年公司呼吸领域实现新增销售收入 5.77亿元，同比增长约 658%。并且重点布局的吸入制剂，研发进度国内领先，重磅产品妥布霉素有望成为国内首个吸入类抗生素。
丽珠集团转型成功，原料药颇具特色丽珠集团：2002年被健康元收购，目前健康元直接及间接持有丽珠集团 44.66%股权。经过多年的结构调整，丽珠收入结构调整为西药制剂为主。公司现拥有丰富的研发产品线，多领域临床阶段项目同时进行中，已经成长为国内的 BigPharma。另外 2010年 7月成立丽珠单抗，健康元直接和间接持有权益为 55.86%。由于处于研发前期，丽珠单抗处于亏损阶段。2022年 6月公司表示目前已经在积极准备重组新型冠状病毒融合蛋白疫苗 V-01的 EUA 或上市申请工作，中期主数据分析已满足WHO 标准。
制剂与原料药：制剂业务最大品种为美罗培南注射液，2022年被纳入第七批国家组织药品集中采购品种范围，从入选厂家来看，8家公司（包含原研）参加竞争。原料药业务主要为美罗培南与 7-ACA，近五年来营业收入一直呈现上升的趋势，从 2017年的 30.67亿元增长到了 2021年的 46.90亿元，2021年同比增长为 19.19%。并且公司原料药特色突出、成本优势明显，后续吸入制剂原料的加入以及合成生物学的创新将进一步降低公司生产原料成本。
公司投资价值讨论与盈利预测经过测算，健康元本体（剔除丽珠集团）的市值 2021年至今，其市值在 50-100亿之间波动。对应 PE 为到了 2022年 6月 PE 已经下降至15左右，为 3年来低分位水平。
我们预计，公司 2022~2024年收入分别 179.7/197.0/232.2亿元，分别同比增长 13.0%/9.6%/17.9%，归母净利润分别为 16.0/18.1/22.3亿元，分别同比增长 20.2%/13.5%/22.8%，对应 EPS 为 0.84/0.95/1.16元，对应估值为 15X/13X/11X。首次覆盖，给予“增持”投资评级。
风险提示政策风险超预期；市场价格风险超出预期；研发进度不及预期。
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