腾讯控股：业绩连续承压，下半年有望迎来好转

事件：2022年Q1腾讯录得收入1355亿元，同比增长0.1%，低于彭博一致预期1411亿元。按业务分部来看，网络游戏收入于去年持平为432亿元，社交网络收入同比增长1%至291亿元；网络广告收入同比下降17.6%至180亿元，其中媒体广告收入下滑30.3%至23亿元，社交及其他广告收入下滑15.1%至157亿元；金融科技及企业服务收入同比增长10%至428亿元。Non-GAAP 净利润录得255亿元，同比下降22.9%，低于彭博一致预期264亿元。

报告摘要游戏业务承压，版号重发后有望恢复 由于保护未成年人政策落实和部分游戏运营周期影响，Q1本土市场游戏收入同比下降1%至人民币330亿元；国际市场收入同比增长4%至人民币106亿元。根据Sensor Tower 的数据2022年Q1全球手游收入同比下降6%至212亿美元，反映了后疫情时代宅经济下滑对于手游行业的影响，以及疫情冲击+通货膨胀对游戏行业消费带来负面影响。版号此前停发8个月对公司的本土游戏发行业务带来冲击。展望后续我们认为伴随版号的重新发放以及高基数效应的减弱，游戏发行环境转好以及公司《诺亚之心》、《重返帝国》等多款新游上线，游戏业务有望逐渐恢复。

网络广告受行业影响下滑 Q1网络广告业务收入下降13%至215亿元，主要由于电子商务及必需消费品需求低于预期，以及互联网服务、教育以及游戏等行业广告需求疲软所致。其中社交广告下滑15%至183亿元（移动广告联盟收入减少），媒体广告收入下降30%至32亿元（腾讯视频和腾讯新闻广告收入减少）。今年三月下旬以来北京、上海等一线城市封控情况对商家的影响较大，相应的广告投入显著萎缩，预计二季度对公司广告业务收入仍然带来影响。

金融科技及企业服务增长放缓 期间公司金融科技及企业服务收入同比增长10%至428亿元，金融科技服务收入同比增速放缓主要受3月以来疫情影响商业支付交易金额，企业服务收入同比略有下滑，主要因为公司重新定位了IaaS 服务，从追求收入增长到实现健康增长，并主动减少亏损合同。

调整目标价至446.5港元，维持买入评级 展望后续我们认为随着版号重启、新游上线以及高基数效应削弱，游戏业务有望逐渐恢复，广告业务短期依旧面临行业需求端的压力，金融科技及企业服务业务受疫情影响增速放缓，疫情解封后有望实现恢复。我们采用SOTP 估值法，基于2022年预估增值服务15xPE、广告业务10xPE 和金融企业及云服务6xPS,以及0.9倍的估值系数，给予公司446.5港元，对应2022年/2023年预计PE 分别为32x 与30x,较最近收市价格30.6%的涨幅，维持买入评级。

风险提示：游戏业务不达预期；投资新业务发展影响业绩；互联网监管政策负面风险等。

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