证券行业2021年报及2022年一季报综述：业绩进一步分化，双引擎继续发力

1、业绩概览：受市场环境影响短期承压 业绩概览： 2021上市券商营收、净利润合计6,356/1,898亿元，同比增长22%/30%； 22Q1上市券商营收、净利润合计963/229亿元，同比减少30%/46%。 22Q1券商整体盈利能力在低迷的市场中暂时下滑，但平均杠杆倍数继续抬升至4.0倍。

券商分化： 22Q1净利润排名前5的券商平均ROE（年化值）为7.3%，杠杆倍数为4.8；净利润排名后5的券商平均ROE（年化值）为-4.2%，杠杆倍数为3.0。头部券商的盈利能力、用表能力明显更优，且抗周期性更强，行业马太效应继续加强。

2、业务拆解：市场波动，投资成胜负手 经纪业务： 2021及22Q1市场日均股基成交额分别同比增长25%/7%，但22Q1经纪业务收入出现小幅下滑，判断系市场环境波动下代销收入减少所致。经纪业务中机构化与财富管理转型趋势都在加强，代销收入及交易单元席位租赁收入占比持续提升。

投行业务： 22Q1投行是唯一正增长的业务条线，主要得益于IPO规模同比翻倍。注册制改革后， IPO承销规模、投行收入集中度都在提高， 22Q1末股权、债权承销规模CR5分别为61%/51%，较2018年提高5/8pct； 22Q1上市券商投行业务净收入CR5为55%，较2018年的45%提高10pct。头部券商保代人数增速、 IPO储备数量超行业水平， 继续享受注册制改革红利 。

资管业务： 2021及22Q1上市券商合计实现资管业务净收入499/112亿元，同比增长28%/-2%，基金管理业务收入增长是主要驱动力， 22Q1收入下滑主要是因为市场赚钱效应较差，资管产品业绩承压。公募基金对券商的净利润贡献度继续提高，未来养老金制度改革有望助力公募市场扩容，参控股优质公募基金的券商将受益。

信用业务： 2021和22Q1上市券商利息净收入分别为601/133亿元，同比增长12%/-8%， 22Q1收入下滑主要是因为市场情绪低迷、投资者风险偏好下降，两融规模也应声回落。股票质押规模继续下降，上市券商资产质量夯实，减值计提力度减弱。

投资业务： 2021及22Q1金融资产规模继续稳步扩张，成为投资收入稳健增长的基础。受权益市场的低迷表现影响， 22Q1投资收入大幅下滑，但券商之间出现分化，去方向化领先的公司投资收入下滑程度低于同业，未来也将展现更稳定的投资表现。

3、投资策略：机构化与财富管理双主线 当前券商板块处于超跌状态，一旦市场环境逆转，板块有望迎来较大反弹， 同时资本市场各项指标好转也将改善券商的基本面。

选股主线一： 预计2022年券商将在波动的市场环境中出现明显的业绩分化，机构化业务与综合均衡的能力将成为业绩稳定器，继续推荐机构化程度较高的低估值龙头中信证券、中金公司（H）、华泰证券。

选股主线二： 长期来看，养老金制度改革有望助推公募基金市场扩容，财富管理业务链收入短期因市场波动承压不改长期潜力。

推荐当前估值处于高性价比区间、代销渠道具备优势的东方财富和参控股优质头部公募基金的广发证券、东方证券。

风险提示： 宏观经济大幅下行；交投活跃度大幅下降；资本市场改革不及预期。