新能源： 1）行业整体盈利持续增长，光伏 2022Q1归母净利润创历史新高： 全行业 2021年营收 9961.39亿元，同增23.41%， 归母净利润 702.91亿元，同增 11.65%。 光伏板块 2021年营收 4746.64亿元，同增 47.48%，归母净利润 489.81亿元，同增 52.25%。 风电板块 2021年营收 2709.89亿元，同增 7.65%，归母净利润为 206.90亿元，同增 13.36%。 核电板块 2021年营收 2504.86亿元，同增 7.24%；归母净利润 6.21亿元，同减 95.05%。 全行业 2022Q1收入 2653.83亿元，同增 39.53%，归母净利润 299.90亿元，同增 69.62%； 光伏板块 2022Q1营收 1543.85亿元，同增 76.50%，归母净利润 196.72亿元，同增 113.26%； 风电板块 2022Q1营收 527.73亿元，同增 4.05%，归母净利润 62.17亿元，同增19.84%； 核电板块 2022Q1营收 582.25亿元，同增 11.96%，归母净利润 41.00亿元，同增 25.46%。 2） 2021年毛利率上升、归母净利率下降， 2022Q1毛利率、归母净利率上升。2021年/2022Q1全行业 68家公司毛利率为 21.85%/23.58%，同比+0.08pct/+0.60pct。 2021年/2022Q1全行业归母净利率为 7.06%/11.30%，同比-0.74pct/+2.00pct； 3）全行业 2022Q1应收账款/预收账款/存货分别较 2021Q4环比+10.49%/+1.54%/+10.83%，经营性现金流出 192.91亿元， 同增 21.52%。
光伏板块： 光伏分化明显，龙头恒强： 1）2021、 2022Q1龙头企业增长持续，各环节景气度改善，盈利能力持续增长：
2021年光伏板块收入、归母净利润同比增长 47.48%、 52.25%； 2022Q1光伏板块收入、归母净利润同比增长 76.50%、113.26%。 2021年/2022Q1全行业毛利率 21.66%/22.45%，同比-0.18pct/+0.78pct。 2021年/2022Q1全行业归母净利率10.32%/12.74%，同增 0.32pct/2.20pct； 2）各环节分化严重，硅料归母净利润创历史新高： 2021年： 硅料(+199.52%)>辅料(+69.72%)>设备(+63.59%)>硅片(+47.51%)>胶膜(+32.11%)>玻璃(+23.06%)>组件(+12.27%)>逆变器(+3.22%)>运营(-1.14%)>支架(-94.73%)>电池(-115.59%)；从 2022Q1归母净利润同比增速看：硅料(+565.07%)>电池(+125.81%)>辅料(+49.18%)>组件(+43.46%)>硅片(+29.54%)>逆变器(+15.75%)>运营(+11.87%)>设备(+9.75%)>胶膜(-18.64%)>玻璃(-49.34%)>支架(-160.24%)； 3）费用率+原材料供应为环节内差异主要原因：硅料环节供需偏紧下盈利强劲： 通威股份归母净利润 51.94亿元，同增 513.0%（因通威股份业务较多，实际硅料业务增速更快；硅料供需持续紧缺，价格超市场预期上涨至 25万元+/吨）、大全能源 2022Q1归母净利润 43.12亿元，同增 640.85%（需求旺盛，新产能爬坡叠加库存转移销量大增+单吨净利创新高）； 组件环节静待盈利修复，硅料供给释放下有望量利齐升： 隆基股份 2022Q1归母净利润 26.64亿元，同增 6.5%（盈利中包含 6.6亿元硅料投资收益， 2022Q1硅片单瓦盈利 0.12元持续超市场预期，下半年硅料产能释放，电池组件盈利待修复）、晶澳科技 2022Q1归母净利润 7.50亿元，同增 378.27%（2021Q1盈利基数较低；硅片跟涨硅料同时尺寸结构改善、薄片化、新产能释放；组件出口需求好，一体化成本优势明显）； 辅材环节原材料价格下行+涨价传导成本压力， 2022Q2盈利逐步修复： 福莱特 2022Q1归母净利润 4.37亿元，同减 47.9%（2022Q1价格承压回落低位+成本上涨， 2022Q2起成本下行盈利修复）、福斯特 2022Q1归母净利润 3.39亿元，同减31.5%（2022Q1需求下行+树脂价格上涨导致盈利下滑，但需求旺盛+成本陆续传导看好 2022Q2量利双升）； 逆变器环节表现各异： 阳光电源 2022Q1归母净利润 4.11亿元，同增 6.26%，固德威 2022Q1归母净利润 0.09亿元，同减86.54%（主要系拓展市场下费用支出大幅增加但营收增长较慢导致费用率较高，拖累盈利）。锦浪科技 2022Q1归母净利润 1.64亿元，同增 55.0%，禾迈股份 2022Q1归母净利润 0.87亿元，同增 175.23%（锦浪 IGBT 供应充足，禾迈微逆不需 IGBT，且均费用率控制优秀，两家公司增速显著高于行业同行， 2022Q2欧洲家储需求爆发+人民币汇率下降，盈利充分受益）； 4） 2022Q1光伏板块现金流同比大幅上升： 2022Q1板块应收账款/预收账款/存货环比+7.69%/+18.73%/+22.76%，经营性现金净额+3.65亿元， 2021年经营性现金流为净流入 453.91亿元。
风电板块：整机稳定增长、零部件分化明显： 1）2021年风电板块营收、盈利同比提升： 2021年风电板块收入 2709.89亿元，同增 7.65%，归母净利润 206.90亿元，同增 13.36%。 2021/2022Q1风电板块毛利率、归母净利率小幅提升。
2021/2022Q1风电板块毛利率为 21.14%/22.87%， 同增 1.43pct/0.07pct； 2021/2022Q1归母净利率为 7.63%/11.78%， 同增 0.38pct/1.55pct。 2） 风电整机表现稳健，金风科技营收下降，明阳智能、运达股份量利齐升。 金风科技受陆风装机需求回落影响营收下降，盈利受益风电场开发投资，明阳智能受益海风装机增加，运达股份陆上风机市占率大幅提升。
2021年归母净利润分别同增 16.65%/125.69%/183.13%。明阳智能、运达股份 2022Q1盈利持续高企，归母净利润分别同增 450.34%/157.51%。 3） 零部件板块分化明显。轴承、叶片、变流器、电机环节表现佳：新强联、中材科技、禾望电气、湘电股份盈利上升。 轴承国产化龙头新强联 2021/2022Q1归母净利润分别同增 21.09%/33.97%。叶片龙头中材科技 2021/2022Q1归母净利润分别同增 64.40%/26.46%，主要系玻璃纤维贡献盈利增幅，叶片主营业务收入和毛利率同比下滑。禾望电气 2021/2022Q1归母净利润分别同增 4.97%/1.98%。湘电股份 2021/2022Q1归母净利润分别同增5.60%/65.03%。 塔筒 2022Q1、铸锻件 2021&2022Q1业绩承压。 塔筒龙头大金重工、天顺风能 2022Q1归母净利润分别同降 18.92%/93.46%。铸件龙头日月股份 2021/2022Q1归母净利润同降 31.9%/78.15%。大兆瓦法兰龙头恒润股份2021/2022Q1归母净利润分别同降 4.59%/90.91%。 海缆环节主业纯粹的东方电缆盈利提升。 东方电缆 2021/2022Q1归母净利润分别同增 33.98%/0.16%。中天科技 2021/2022Q1归母净利润同降 92.43%/同增 106.23%。 4） 2021年风电板块现金净流入下滑， 2022Q1持续下滑。 2021年经营性现金流量净流入 227.09亿元，同降 7.72%。 2022Q1净流出 169.12亿元，经营性现金流出大幅提升。 5） 2022Q1应收账款提升、预收账款有所下降，存货小幅增长。 2022Q1末应收账款 969.80亿元，环增 11.89%。预收款项 238.02亿元，环降 10.24%。存货 562.18亿元，环增 3.62%。
投资建议： 中国规划 2030年碳达峰 2060年碳中和，欧盟 2050年碳中和，美国 2035年无碳电力 2050年碳中和，且海外电价不断上涨，各国均提高能源安全重视程度，我们预计后续光伏装机将加速增长，逐步成长为主力能源。 2022Q1国内分布式和海外市场需求旺盛，支撑硅料价格提升至 25万元+/吨。短期看， 2022年 4月组件和胶膜龙头排产环比持平略增， 2022年 4月底硅料新增产能陆续释放，我们预期 2022Q2硅料供给增长。 2022Q2组件前四家龙头出货环比提升 35%，边际持续改善，下半年硅料产能进一步释放，产业链降价刺激地面需求起量。基于全球需求旺盛及硅片薄片化进展迅速，我们预计 2022年全球装机 240-250GW，同增 50%+。 重点推荐： 组件环节（隆基股份、晶澳科技、天合光能，关注晶科能源），逆变器环节（阳光电源、锦浪科技、固德威、禾迈股份，关注德业股份），以及龙头稳固的硅料、胶膜和玻璃环节（通威股份、大全能源、福斯特、福莱特，关注海优新材、信义光能） 等。
风险提示： 竞争加剧、电网消纳问题限制、海外拓展不及预期。
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