投资策略专题：一致预期中的有限理性

从历史上看，机构“扎堆”推荐的行业并不意味着必然的高胜率或高收益率021年，机构行业配置观点出现“扎堆现象”，“再通胀”与产业升级成为一致的推荐主线：

（1）“再通胀”主线，有色金属，机械设备等；

（2）产业升级主线，电气设备、汽车、电子等。然而从历史情况来看，“扎堆”推荐的行业并不意味着必然的高胜率或高收益率，那么投资者应该如何看待和利用机构的行业配置观点呢？我们尝试通过结合业绩预测的准确度与次年的期望收益率表现来给出021年机构集中推荐的组合中置信度更高的行业，供投资者参考。

业绩预测：“真理”既不在少数人手中，也不会被所有人认同从第二年业绩表现看，集中推荐组合的业绩增长确定性相对较高，而一致推荐组合的业绩并不能稳定兑现。我们按照机构推荐的集中度将行业分为：“一致推荐”、“集中推荐”、“离散推荐”三档，从 2015-2020年年度展望来看，集中推荐组合的年净利润增速往往大于离散推荐组合与全部 A 股；一致推荐组合集中于科技，医药等成长性板块，它们所具备的“长期逻辑”恰恰要求投资者要求放眼未来而不是关注当下，因为长期趋势不一定能够在短期内业绩中兑现，这也是一致预期组合净利润增速无法稳定高于离散推荐组合和全部 A 股的根本原因。

市场表现：集中推荐也未必有稳定收益从推荐年度股价表现来看，机构一致推荐或集中推荐的行业组合并没有显著战胜离散推荐的行业组合与指数。我们计算了上述三类推荐组合在来年第一季度，上半年度以及全年度三个时间区间的平均收益率，发现在绝大部分年份里，三个行业组合的平均收益率均没有出现稳定差异，也无法战胜当年表现强势的市场指数。推荐组合无法稳定跑赢当年强势组合背后有两大因素：一方面是突发事件的干扰，如 2018年的“中美贸易摩擦”，2020年的“新冠疫情”；另一方面，组合风格均衡，表现稳健，但难以超越强势指数。我们发现各年集中推荐组合往往呈现“成长+”的风格，如 2015年成长风格主导市场，而集中推荐组合的风格为“成长+金融”，尽管录得较高的正向收益，然而却逊于创业板指；而在 2017年周期价值风格占优时，“成长+周期”的组合表现差于沪深 300。此外，投资者对景气行业“抢跑”后的“还账”会对集中推荐组合的收益率产生制约。

在机构 2021年终展望行业配置观点中，非银金融与汽车置信度更高从业绩可预测性视角看，整体而言，各个行业业绩预测的难度普遍偏大，但是相对而言，在 2021年机构推荐度较高的行业中，银行、非银金融、家电与汽车的预期业绩偏差较小；而从股价期望收益率视角看，在过往机构集中推荐程度较高的行业中，能够在一季度，上半年，全年均录得正向期望收益的行业为非银金融、计算机、汽车、电子与电气设备。综合上述两个视角，在 2021年机构集中推荐的行业配置组合中，非银金融与汽车的置信度更高。

风险提示：资料收集不全面，测算误差。

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