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ST舍得深度报告:品质之上是老酒,浓香老酒属舍得

来源:浙商证券 作者:马莉 2020-12-31 00:00:00
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几轮沉沉浮浮,川酒金花再绽放

被称为“川酒六朵金花”之一的舍得酒业位于四川省遂宁市射洪县,经几轮沉浮,舍得焕发新机:1)93-00年:沱牌上市,通过专注中低端产品实现放量;2)01-09年:新推“舍得”进军高端市场,但遭滑铁卢;3)10-12年:明确双品牌战略,营销转型成就黄金三年;4)12-15年:行业深度调整期间业绩大幅下挫;5)16-19年:天洋入主带来新活力,老酒战略面世;6)20年:不惧疫情,业绩实现逐季环比提升。

坚持双品牌战略,渠道制度扁平

产品方面:舍得驱动业绩增长,老酒增厚利润。公司聚焦打造品味舍得、智慧舍得、沱牌天特优战略单品,其中品味及智慧舍得两大次高端酒单品驱动业绩增长(收入占比达75%),而超高端品牌则实现对品牌力的拉升。在消费升级趋势延续背景下,公司产品结构升级显著,16-19年舍得中高端酒收入及吨价CAGR 分别为42.3%、29.6%,同时19年公司毛利率较16年提升了12个百分点至76.2%,老酒战略的提出将进一步增厚利润。

渠道方面:采用厂商“1+1”扁平化模式,导入阿米巴模式。公司坚持深度分销模式,采取厂商“1+1”扁平化市场模式以提升反应效率,同时人员聘任方案的调整、核心联盟的建立、双月审核制的设立、阿米巴模式的推行均有效提升人均创收能力、激发渠道活力。疫情期间,公司通过“六要三化”方针、控量保价、加强市场管理等方式以稳价提价。

市场方面:聚焦重点市场,亿元市场逐步呈现。公司收入结构以省外为主(19年公司省外营收占比为72.5%),16-19年省外经销商数量CAGR 达22%,在市场聚焦战略下,公司通过实施“一地一策”、“千团大战”等计划打造了多个亿级以上强势市场。目前公司在川冀鲁豫、东北西北等强势区域发展势头良好,在华东、华南等弱势市场积极开拓。

未来看点

股权激励激发活力,期待后续新力量注入。19年初推出的股权激励制度利于激发员工积极性,同时复星入主有望助力舍得走上业绩上升通道。

看点一:次高端持续扩容,舍得系列表现或超预期。行业因素:次高端酒处于快速扩容期,价格带动态上移,竞争激烈,预计未来将继续高速发展;内部因素:卡位次高端放量价格带上的品味舍得、智慧舍得有望乘次高端酒扩容之风,业绩实现超预期表现。

看点二:差异化老酒战略或将助力实现超预期弯道超车。陈年名酒具备高品质、稀缺性的特征,其收藏和品鉴价值逐步得到消费者认可,预计2021年老酒的市场规模将达到千亿。舍得将凭借其拥有的四大竞争力——优秀的品牌力+12万吨稀缺坛储老酒(不可复制的稀缺资源)+不断加强的创新性营销力(自创IP 叠加数字化赋能)+高渠道利润(可达70%)来落地化老酒战略,经测算,舍得全系列2022年市占率略提至2.5%,产品规模将突破30亿元,或将实现超预期弯道超车。

盈利预测及估值

虽然白酒行业目前整体呈挤压式增长,但舍得将通过走差异化路线以抢夺高价位酒市场份额,我们看好舍得的老酒战略的落地及治理结构变化带来的新机遇。考虑到今年业绩基数较低,明年公司业绩将实现恢复性高增,同时老酒的加速落地将推动产品结构上移,进而增厚利润,预计2020-2022年收入增速分别为1.3%、22.2%、18.5%;归母净利润增速分别为3.4%、26.0%、24.2%;EPS 分别为1.6、2.0、2.5元/股;PE 分别为55、44、35倍。长期看业绩成长性强,当前估值具有性价比,首次覆盖给予买入评级。

催化剂:消费升级持续、老酒战略加速落地、管理层或有改善;

风险提示:国内疫情二次爆发,影响白酒整体动销;高端酒动销情况不及预期;管理层变动风险。





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