传媒行业深度报告：快手，十年砥砺继往开来，第二成长曲线正出鞘

短视频行业格局初定，7万亿变现市场空间广阔。2020年来短视频行业已经进入沉淀期，以抖音、快手为代表的短视频平台规模优势凸显，行业竞争格局已初步落定。赛道成熟下商业变现打开局面，以直播打赏、广告营销、电商等为代表的变现路径已成功验证，2025年对应近7万亿变现市场规模有待持续挖掘。

快手坐拥近5亿月活用户，短视频内容社交稀缺标的。经过近10年发展，快手已建立起完善的去中心化短视频内容社交生态。（1）用户增长端，快手初期牢牢把握9亿+下沉用户机遇，差异化定位快速扩张；后期通过内容和产品升级横向破圈，2017-2019年DAU和MAU年复合增速分别达到62.3%和55.7%，2020H1快手DAU和MAU分别为2.6/4.8亿（TOP2）,其中一二线城市用户占比已接近50%；（2）内容社区端，公平普惠+私域流量分发机制，打造去中心化生态；“老铁生态”自然生长+“光合计划”内容扶持，持续激发内容创作和社交氛围；2020H1月均生产11亿条短视频+创作者/MAU=26%+85.3分钟日均使用时长+13.05高赞评比（vs抖音42），凸显快手内容海量+UGC驱动，用户高粘性+高互动特点。

快手商业化提速，广告+电商第二成长曲线宝剑出鞘。基于优质内容生态的商业变现步入快车道。2017-2019年快手营收已经进入提速期，复合增速高达117%，2020H1营收253.21亿元，同比+48.3%。我们认为，快手商业化后续看点包括：（1）直播打赏是前期主线，2017-2019年复合增速99%，2020H1同比+17%；直播打赏驱动于用户规模增长+ARPPU提升，2020H1快手月度ARPPU仅为45.2元，仍有较大成长空间；（2）线上营销流量价值凸显，2017-2019年复合增速336%，收入贡献2020H1收入贡献已达28.3%（同比+15.3pcts）；广告驱动于营销产品丰富+变现效率提升带来的单用户价值上升，2019年快手单用户价值仅为21.84元，对比抖音（105.34元），以及淘宝（280.96元）和京东（176.34元），单用户价值提升空间显著；（3）直播电商万亿黄金赛道，快手直播电商GMV呈现爆发式增长，2020H1平台交易额为1,096亿元；快手电商驱动于直播电商大盘渗透率（2019年4.2%vs2025年23.9%）+货币化率（2019年快手0.4%vs京东4.2%）双增，有望持久贡献快手电商收入核心增量；

投资建议：快手作为去中心化内容社区，在用户规模和内容丰富性等多维度上呈现出行业领先优势。在内容社区之上，快手当前正处于商业化加速期。随着快手逐步打通广告、电商、教育和游戏等维度的商业化路径，公司商业变现端打造第二成长曲线正当时，具备长期投资价值。快手计划于2021年于港交所完成挂牌上市，我们将持续关注其上市进程及后续表现。

风险提示：用户增长不及预期风险、内容生态建设不达预期风险、行业竞争加剧风险、行业监管政策风险。

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