志邦家居：2020Q3业绩快速回暖，继续看好衣柜、工程弹性

2020Q3业绩快速增长，继续看好衣柜、工程弹性，维持“买入”评级2020Q1-Q3公司收入23.7亿元（+21.2%），归母净利润1.98亿元（-15.1%），扣非归母净利润1.86亿元（-8.46%）。2020Q3单季度收入为11.48亿元（+41.87%），归母净利润1.47亿元（19.76%），扣非归母净利润1.42亿元（+37.35%）。维持盈利预测，预计2020-2022年归母净利润为3.32/4.46/5.20亿元，对应EPS分别为1.49/2.00/2.33元，当前股价对应PE为24/18/15倍，维持“买入”评级。

2020Q3公司单季度毛利率环比有所修复，扣非后净利率降幅收窄2020Q1-Q3，公司整体毛利率为37.88%，同比下降0.66pct，其中2020Q3单季度公司毛利率为38.79%，同比下降1.20pct，但环比增长1.99pct，有所提升。期间费用率中，研发费用率由于增加子公司而有所提升，管理费用率单季度看有所下降。整体来看，2020Q3单季度扣非后净利率为12.37%，同比降幅已收窄至0.5pct。

2020Q3公司经营性现金流良好，预收款和存货同比有较明显增长公司在工程渠道占比提升较快的情况下，现金流依然良好。2020Q1-Q3公司经营性现金流净额为2.59亿元（+28.86%）。其中，销售商品、提供劳务收到的现金达25.42亿元（+25.41%）。2020Q3应收账款周转率为6.5次，仍在可控范围内。

而业绩前瞻指标中，2020Q3期末预收账款为4.75亿元（+40.95%），期末存货则为4.37亿元（+88.3%），主要系工程渠道未确认收入的发出商品增加所致。

未来展望：衣柜扩张和工程渠道高速发展的红利仍将持续释放我们认为志邦家居零售端衣柜扩品类的红利仍将持续，主要在于其仍有较大的下沉空间（2019年厨柜、衣柜一二级城市收入占比分别为19%、30%）。衣柜2020年全年的净开店计划预计约在270家。而工程渠道前瞻的战略转型布局则奠定了其大宗业务高速又高质量发展的基础。经过2018年调整优化后，公司工程渠道客户优质。因此，我们认为相对于竞争对手，公司面对近期地产政策调整时所受的影响相对较小。此外，公司工程木门扩品类的逻辑也在逐步兑现，带来增量。

风险提示：竣工数据和终端需求回暖不及预期；整装拓展速度放缓。