非银行业周观点：聚焦信用违约风险处理，重视保险配置价值

要点1：10月金融数据显示加杠杆进程趋缓。信用修复最快阶段或已经过去，年底前后逐步进入信用“收缩”通道。2021年社融和M2增速或双双在10%左右，与转型逻辑相匹配。有高层领导表示，中国已到研究宽松货币政策有序退出的时候。考虑到今年受疫情影响，预计宽信用会导致明年甚至后年有大量的债务到期压力，尤其是新一轮去杠杆和降风险的背景下，部分盲目激进扩张以及债务压力较大的企业，甚至地方政府会面临较大的债务滚续压力，可能会相继通过违约、破产重整、兼并重组等方式来释放债务压力。

市场高度关注信用债违约所大致的风险，警惕向股票市场传染风险。监管也在陆续出手，包括证监会、交易商协会都在调查中介机构涉及国企债券违约行为，彰显监管态度。

当前券商板块估值约为1.92倍PB，经过调整后有所上行，仍处于估值低位，远低于15年的5倍PB，及2007年的17.66倍PB。预计随着高层会议召开，会有更多资本市场改革政策落地，行业想象空间持续打开，近期信用债市场调整，我们认为基本不改变券商全年业绩表现基调。同时，从基金Q3持仓的情况，虽然Q3主动型基金低配券商板块，持股市值占股票投资市值之比为1.0%，环比-0.1pct，相较沪深300低配6.14pct。但我们预计随着海外大选事件逐步落地，债券违约影响逐渐消除，叠加十四五政策加快落地，券商有望在调整消化一段时间后，板块有望改变目前普遍低配的状态。且在行业混业想象的时代背景下，分化分层发展的趋势将加剧，更为积极从容布局。

点要点2：保险方面，近期保险股受蚂蚁暂停上市而在情绪上受到压制，但我们看好保险股的后续表现，但要警惕近期部分国企债券违约事件，未来会引发优质企业与弱资质企业的信用利差继续扩大。行业9月保费同比增速稳步上升，健康险增速放缓。1-9月保险行业累计原保险保费收入36990.39亿元，同比7.16%（前8月为7.15%）；人身险公司原保险保费收入26398.21亿元（不包括中华联合控股寿险业务），同比增长6.65%（前8月为6.68%）；产险公司原保险保费收入10592.17亿元，同比增长8.43%（前8月为8.36%）。

健康险保费稳步增长，前8月增速为13.05%（前8月为18.15%），单月同比、环比增速分别为12.14%（8月为8.73%）、29.34%（8月为9.67%）。

Q4险企提前进入“开门红”冲刺阶段，高预期的“开门红”，有望提振保险股走势。且得益于十年期国债收益率上行，保险资产端业绩修复具有较强确定性。政策方面迎来利好，11月13日，中国银保监会发布《关于保险资金财务性股权投资有关事项的通知》（以下简称《通知》），明确取消保险资金财务性股权投资的行业限制，旨在通过“负面清单+正面引导”机制，提升保险资金服务实体经济能力，提升社会直接融资比重。《通知》出台后，预计保险资金进一步松绑，保险机构股权投资范围将大幅扩大，拓宽保险资金投资的自主决策空间，把握机遇将获得更高的投资回报。鼓励险资以股权形式参与实体企业融资，为实体经济发展提供长期资金支持，优化企业融资结构，降低实体经济杠杆。11月20日，中保协发布《中国养老金第三支柱研究报告》，指出我国养老金第三支柱的发展仍处于初级阶段，具有极大发展潜力。未来8至10年，我国第三支柱有望实现10%的人口覆盖，资金规模将达10万亿元。第三支柱和资本市场届时可形成相互促进的闭环，为资本市场提供3万亿元的长期机构资金，占资本市场资金规模的2%。

点要点3：：对接资管新规，补齐监管短板以减少监管套利，银保监会起草了《信托公司资金信托管理暂行办法（征求意见稿）》。在众多条例中，私募定位以及对非标资产投资的限制最值得关注。同时，《办法》（征求意见稿）明确资金信托的定义与分类，放开银行间和交易所的回购业务等，也成为此次信托新规（征求意见稿）的明显利好。10月9日，中国证监会在广州正式宣布筹备组成立，标志着广州期货交易所的创建工作进入实质阶段。近日，证监会广州期货交易所筹备组召开了第一次工作会议，计划广州期货交易所于12月中旬揭牌，意味着今年年内或将迎来中国第五家期货交易所。

点要点4：积极把握创投板块投资机会。

风险提示：中美摩擦加剧风险；美国大选不确定性；地缘政治风险；宏观经济下行风险；过快IPO对对股市流动性冲击风险；开门红不及预期风险；利率触顶而快速下行风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险。