恩捷股份：Q3盈利能力环比显著改善，LG化学订单增长显著

Q3恩捷股份归母润净利润3.22亿元，同比+32.6%，维持“买入”评级2020Q3公司实现营收11.41亿元，同比+56.6%，环比+28.5%；归母净利润3.22亿元，同比+32.6%，环比+65.5%；经营性现金流量净额0.62亿元；毛利率41.6%，同比-4.8pct，环比+6.3pct；净利率28.6%，同比-7.9pct，环比+6.4pct。前三季度营收合计25.81亿元，同比+22.6%；归母净利润6.43亿元，同比+1.9%。我们预计全年出货量12亿平米（本部10亿平米+捷力2亿平米），全球新能源车行业景气度持续向上，我们上调2020-2022年归母净利润至10.73（+0.03）/16.33（+0.54）/21.77（+1.57）亿元，EPS1.22/1.86/2.48元，当前股价对应P/E分别为80.6/53.0/39.7倍，维持“买入”评级。

预计Q3隔膜业务营收8.41亿元，毛利率47.5%2020Q3公司毛利率41.6%，同比-4.8pct；净利率28.6%，同比-7.9pct。利润率同比下滑主要由于：①苏州捷力盈利能力较本部更弱；②销售/管理/财务费用率分别同比+0.6pct/+3.4pct/+1.8pct，我们推断主要系苏州捷力收购后协同效应尚未充分发挥。假定传统业务营收3亿元、毛利率25%、净利率12%。则隔膜业务实现收营收8.41亿元，毛利率47.5%，净利率34.5%（2020H1上海恩捷营收5.77亿元，净利率38.9%；2020年3-6月苏州捷力营收2.52亿元，净利率28.2%）。

LG化学订单放量显著，预计“海外+涂覆”将贡献增长新动能2019年4月，公司与LG化学签订未来5年内、总金额不超过6.17亿美元的采购合同。该项目2020Q1-Q3确认收入2.59亿元（预计约8000万平米基膜）；2019年内确认收入2.39亿元（预计约7000万平米基膜）。除此合同之外，我们预计LG化学的“3C（涂覆膜占多）”、“LG南京”、“海外PVDF涂覆膜”等项目后续或将贡献新的增长动能。预计2020-2022年对LG化学出货量分别1.8/3/4.7亿平米。

风险提示：新能源汽车销量不及预期，隔膜价格下降。