固定收益主题报告：以史为鉴，永煤引发的流动性冲击几何？

信用债违约对流动性的冲击程度可能与债市牛熊、杠杆高低、资金面状况、央行应对力度、违约债券评级、违约债券性质和信仰打破等密切相关。通过对历史上违约信用债进行研究，可以发现：熊市可能更易引发流动性冲击，这或与熊市情绪较弱、信用债仓位相对较高、熊市容易引发赎回等因素有关。当债市杠杆较高时，资金续借压力更大，信用风险事件下质押券门槛提高&质押率降低容易引发资金利率上升和加大资金分层。资金处于紧平衡更容易加剧流动性紧张，央行对流动性呵护可以较好地平抚市场流动性压力。高评级债券违约倾向于在短期内更大幅度地提高质押券门槛和降低信用债质押率，公募债券违约对流动性的冲击可能会大于私募债。超日违约打破了公募债违约信仰，包商接管打破了商业银行信仰，这都会在一定程度上重塑信用债入库标准和市场定价体系，从而会对流动性产生较大影响。

预计永煤违约对流动性的冲击比较可控，冲击力度料将小于超日和包商。虽然永煤违约冲击国企信仰，这可能会引发机构重新审视信用债入库标准，国企信用债或将再次迎来重新定价，短期流动性分层恐难避免，但在当前债市杠杆不高、央行防范系统性金融风险与呵护流动性意图较强、债市经过近半年大幅调整已具备较好价值、预计明年债市走牛概率较大等背景下，再加上 13日永煤已偿还利息，预计永煤事件对流动性的冲击比较可控，冲击力度料将小于超日和包商。

风险提示：资金面超预期、机构行为超预期、发债主体超预期等。