华峰测控：模拟测试机龙头，拓展SoC领域打开成长空间

华峰测控是中国最大的本土测试系统供应商。华峰测控目前生产的测试系统主要应用于模拟/混合信号芯片测试，2018年模拟测试机占国内测试系统的12.7%。2019年公司测试系统收入2.35亿元位居国内第一，是第二名长川科技测试系统业务收入的两倍以上，在中国模拟测试系统市场占有率约40%。2018年全球半导体测试设备市场达54亿美元，在半导体测试机市场中美国泰瑞达（45%）及日本爱德万（41%）占据86%份额，处于垄断地位。

华峰测控平台设计能力优异，盈利能力强，客户粘性高。测试系统的壁垒在于测试平台设计能力，华峰凭借优异的测试平台获得了80%以上的毛利率及超3000台的全球装机量。与国内外市场主要参与者泰瑞达和长川科技同类产品相比，华峰产品在测试功能模块、测试精度、响应速度、应用程序定制化方面国内领先且与国际一流持平，在平台可延展性上处于国际领先水平。同时客户认证壁垒高，平台一旦被客户规模性接受，便会进入良性的正向循环。公司目前客户包括长电科技、通富微电、华天科技、华润微电子、华为、意法半导体、日月光、台积电等。

半导体国产化推动中短期业绩增长，SoC测试打开长期成长空间。在5G、AI等新应用驱动及半导体国产化推动下，模拟芯片产品类型不断丰富，国产模拟芯片出货量增长，收入规模扩大中短期内持续拉动测试系统需求。而长期来看，SoC芯片测试系统市场是模拟类的10倍，本土自给仍是空白。

公司IPO项目募集资金16亿元，计划于2024年形成800条模拟测试机产能和200台SoC测试机产能。目前公司SoC测试系统已经完成了内部验证和客户验证阶段，今年进入正式市场销售阶段，已经实现订单和装机。

投资建议我们预计公司2020-2022年营业收入分别为3.92/5.69/7.79亿元，增速分别为54%/45%/6%，实现归母净利润1.92/2.52/3.20亿元，同比增长89%/31%/27%。对应EPS为3.14/4.13/5.23元，PE为79/60/47。考虑到华峰目前收入体量相比全球模拟/SoC测试系统市场规模仍小，从更长时间维度去考虑公司合理价值，给予2021年80倍PE，首次覆盖给予“买入”评级，6-12个月目标价为330元/股。

风险提示SoC测试系统研发量产进展不达预期；行业景气度下滑；国内及海外下游客户拓展不及预期；限售股解禁风险。