洽洽食品：扣非业绩靓眼，坚果环比恢复

事件公司发布2020年三季报，20Q1-Q3实现营收36.51亿元（+13.41%），归母净利5.3亿元（+32.3%），扣非净利4.55亿元（+43.36%）。20Q3实现营收13.56亿元（+10.11%），归母净利2.35亿元（+30.26%），扣非净利2.17亿元（+49.76%）。

投资要点坚果+扩大客户群，展现新动力。20Q1-Q3公司实现营收36.51亿元（+13.41%），其中20Q3实现营收13.56亿元（+10.11%）。结合草根调研来看，预计红袋同比增长约8%，蓝袋增长约11-12%，黄袋环比H1恢复，预计同增20%。公司聚焦“坚果+”战略，7月推出益生菌/芝士味每日坚果、每日坚果燕麦片，新品投入后市场反馈良好，部分地区出现断货现象，预计Q3新品销售有望超过3000万元。

费效比提升，业绩释放动能。20Q1-Q3毛利率33.55%(+0.19pct)，其中20Q3毛利率35.78%(-0.06pct)，主要是原香瓜子原料升级导致成本上涨；预计伴随产品结构优化+终端需求旺盛部分促销活动投放力度减弱，坚果毛利率Q3或提高1-2pct。展望Q4预计伴随坚果规模扩大，采购议价能力和规模效应提升，毛利率仍将稳步抬升；原乡瓜子从19Q4-20Q1逐步开始原料升级，预计20Q4成本增速将环比略有下降，且今年采购成本预计稳中略降，看好瓜子毛利率稳中抬升。20Q3销售费用率9.88%(-6.06pct)，预计主要是1）分众等新媒体渠道费效比较高，线下商超卖场等渠道促销活动费效相对比较低，公司选择有的放矢，2）线上营销对于品牌拉动势能，20Q3管理费用率（含研发费用）5.06%(-0.04pct)，其中研发费用同比增长90%，公司对新品推广业绩挂钩带动研发积极性，预计这样的机制下，公司将释放长期创新势能。综上，20Q1-Q3净利率14.51%(+2.02pct)，实现归母净利5.3亿元（+32.3%）；20Q3净利率17.29%(+2.67pct)，实现归母净利2.35亿元（+30.26%），扣非净利2.17亿元（+49.76%）。Q3扣非业绩较高，主要是因为去年同期政府补助等非经常项目高基数。

盈利预测与投资评级：公司长期以来内部BU制的管理体系+优化的激励体系，一直在推动老品焕发新生。叠加蓝/黄袋产品矩阵丰富，不断占据消费者心智，公司长期动能充足。20年推出岛中岛模式试水，结合调研看，可推动单店收入提升约20-30%，预计21年将加大新销售模式探索，贡献增量。预计20-22年公司收入分别为57/67/78亿元，同比+18/17/16%；归母净利润分别为7.6/9.0/10.5亿元，同比+27/18/17%；对应PE为41/35/30X，维持“买入”评级。

风险提示：产品竞争趋于激烈，原材料成本波动，食品安全风险。