利率市场交易策略：反弹而非反转

9月份，规模以上工业增加值同比实际增长6.9%，增速加快1.3个百分点，工业生产进一步加快。三大产业除公共事业外均有保持回升，而制造业回升较多。从行业看，食品、纺织、医药、通用设备、汽车、运输设备等等行业生产加快，下游行业表现强于上游。1-9月份固定资产投资同比增长0.8%，1-8月份为下降0.3%。本月固定投资终实现转正，基本符合市场预期，基建投资同步回正。制造业投资修复持续，但慢于其余投资。房地产投资转正后加速回升，调控升级后房企会加快施工推盘销售回款来保障资金需求，后续房地产投资也有望维持稳中偏升。9月份，社会消费品零售总额同比增长3.3%，连续两个月实现正增长，加快2.8个百分点。其中服装、建材以及中西药品的消费上升，汽车消费略有回落，但增速仍可观。整体来看，经济延续了改善的趋势，三季度GDP为4.9%，加快1.7个百分点。其中工业生产已经恢复至疫情前的较高水平，投资、消费也均回到正区间。

9月份城镇调查失业率为5.4%，比上月下降0.2个百分点，保持稳中有降。

上周央行开展了3200亿元逆回购操作，而上周有1000亿元逆回购到期，全周实现净投放2200亿元。另外上周还有800亿元国库定存到期，因此全口径净投放1400亿元。上周恰逢税期扰动，而10月历来是缴税大月以及财政支出小月，叠加利率债供给压力，资金利率易紧难松，央行明显加大了投放力度，并且已提前超额续作了5000亿元的MLF，增加长期限资金的支持，资金面整体表现较平稳。本月的LPR已连续6月维持不变，符合市场的预期。在三季度的金融统计数据发布会上，央行官员特别指出央行的政策利率和贷款市场报价利率LPR均保持稳定，市场利率围绕央行政策利率运行，利率水平与当前的经济基本面总体是匹配的，也说明了央行对于当前的利率水平是比较满意的，再宽松的可能性进一步下降。但央行仍会致力于维持市场利率围绕政策利率的平稳运行，过高或过低都会引来央行的调控。

上周债市迎来久违的上涨，低迷行情中反弹，国债收益率整体下行，其中3、5年期表现最好，下行幅度较大。上周3季度经济数据出炉，GDP不及预期，刺激了一波上涨。但实际来看，工业生产和消费数据均是超预期表现，经济复苏的动能仍强。基本面对于债市的压制仍无法反转。因此，此轮反弹我们更多的是认为债市调整已久后（10年期国债突破3.2），借由GDP弱于预期的窗口，做多情绪的宣泄以及配置盘的发力。但当前债市还难有趋势性行情，经济复苏难证伪，政策利率调控下资金难有大幅放松，央行坚持货币正常化，并且认为利率水平与当前的经济基本面总体是匹配的，再放松可能性进一步降低。

这些因素仍制约下，债市或仍将趋于震荡。