大北农：饲料业务发力转基因先发优势突出

事件：2020年10月23日，公司发布2020年三季度报告。前三季度，公司实现营业收入152.66亿元，同比增长24.89%；实现归母净利润14.83亿元，同比增长390.88%。此外，公司发布公告称，公司下属产业兆丰华生物科技(南京)有限公司拟投资建设新型兽用生物制品生产车间改扩建项目，拟投资总额约为1.33亿元。而兆丰华生物科技(福州)有限公司拟投资建设新型兽用生物制品生产车间改扩建项目，拟投资总额约为1.26亿元。

点评QQ33业绩稳定增长：Q3公司营业收入为62.74亿元，同比增长53.74%，环比增长27.8%；实现归母净利润5.89亿元，同比增长119.66%，环比增长37.9%。

饲料业务持续恢复，后续增长动力强劲：公司业务以猪料为主，随着非洲猪瘟疫情影响逐渐减小，生猪存栏恢复。根据农业部数据，截至9月末，全国生猪存栏达到3.7亿头，恢复到2017年末的84%；能繁母猪存栏达到3822万头，恢复到2017年末的86%。受益于随着生猪生产快速恢复拉动饲料需求增加，公司Q3饲料单月销量的环比增速快于Q2快，饲料销量由上半年的同比下降转为同比上升。目前，公司前端料（乳猪料、母猪料）毛利率较高，超过30%。未来，随着下游需求不断好转，公司的前端料的优势地位有望继续突出，助力饲料业务利润持续增长。

做大做实养殖业务，产能扩张正当时：2020年1-9月，公司累计销售生猪110.48万头，同比下降17.71%。实现累计销售收入达44.66亿元，同比增长108.98%。其中，Q3单季度生猪销量为45.82万头，环比上涨12.6%，单季度销售收入为18.07，环比上涨14.7%。同时，公司及时把握行业发展契机，快速进行生猪养殖产能扩充。目前，公司存栏母猪逐月增加，现有拥有能繁母猪存栏量19万头，后备母猪20万头（含GP、GGP）。截至9月末，公司在建工程达11.15亿元，较年初增长了165.83%；生产性生物性资产达6.03亿元，较年初增长256.71%。此外，随着公司明年外购子猪比例下降，产能利用率将有所提升，养殖成本有望进一步下降，助力公司养殖业务实现降本增效。

研发实力强劲，转基因商业化可期：公司2010年开始布局转基因业务，先后投入9-10亿元资金，经过十余年积累，公司已经具备持续推出新品种、新性状、新技术的研发能力。目前公司已有两个玉米性状取得了国家转基因安全证书，而且当前有庇护所品种的现在国内有大北农。公司转基因玉米性状防虫效果可达96%，特别是对草地贪夜蛾有良好的抗性，可以实现10%以上的增产，降低50%以上生产成本。

未来，随着转基因相关政策的不断推进，转基因种子商业化进程加快，公司有望充分享受行业爆发红利。

布局动物疫苗，打开全新利润空间：随着生猪养猪业逐渐向集约化、规模化方向发展，且“减抗”、“替抗”为大势所趋。因此，公司及时把握猪用疫苗市场投资机会，拟投2.59亿元为两下属公司建设新型兽用生物制品生产车间改扩建项目。未来，上述项目实施后的全部生产线不仅将满足国家新版兽药GMP要求，帮助满足猪用新型疫苗规模化生产转型，且满足猪、禽、水禽用新型疫苗规模化生产转型，进一步降低运营成本，提升产能及服务市场能力，为公司带来更大利润空间。

投资建议：预计2020-2022年公司归母净利为20.87/23.29/23.95亿元，折合EPS分别为0.50/0.56/0.57。给予“增持-A”评级。

风险提示：畜禽疫病风险、原材料价格波动风险、生猪价格波动风险、市场竞争加剧风险。