利率债周报：多事之秋，少动为上

债市回顾：节后利率回升。过去两周，债市共有5个交易日。节前，利率维持震荡态势，节后首个交易日，利率上升。10年期国债收益率较节前最后一个交易日上升近4bp。曲线形态上看，国债收益率曲线短端上升幅度大于长端，曲线变平。而国开债收益率曲线整体上升，斜率变化不大。资金面也可以分成节前和节后两个时间段观测，节前跨节资金，如14D 和1M，需求较大，对应资金利率处于高位，而隔夜和7天利率处于低位。节后央行没有继续对到期逆回购续作，隔夜利率上升，向中性水平恢复，而14D 和1M 资金需求减少，利率大幅下降。

债市策略：单周利率或继续震荡，本周关注9月各项数据公布。从9月中旬以来，债市进入又一波窄幅振荡期。我们在此前周报中已经说明，资金面和货币政策新变化已经被市场所吸收，基本面预期在短期难以形成一致预期。对于资金面，结构性存款压降带来的负债荒和超储率低位等不利因素将在未来一段时间持续。对于政策面，央行明确在“流动性压力”的情况下通过少量投放控制资金利率，这意味着除非央行有意调整政策方向，未来资金面大概率维持紧平衡，资金利率维持当前水平。而对于基本面，一方面，在常态化防控下，部分经济指标自然难以迅速回到疫情前水平，另一方面，与过去几个月相比，绝大部分指标确实在好转过程中。因此。对基本面的预期和判断分歧一直存在，且在短期难以达成一致。对于疫情本身，疫苗上市和秋冬季二次爆发都存在可能，利率目前仍无法对疫情后续发展给出定价。

所以，在上述几个关键点没有发生实质性变化时，利率或维持震荡趋势。在不考虑疫情这类外部因素下（外部冲击难以预测），短期资金风险或已被纳入当前利率水平中，除非资金面再度超预期收紧，那么利率最有可能破局的逻辑在基本面，且破局方向向上概率大于向下。从节前公布的PMI 数据来看，生产端和需求端同时上升，逐渐趋向平衡，由需求带动生产的逻辑正在形成。并且，制造业PMI 中的库存和工业数据中的库存同比均单期上升，后续制造业进入补库周期的概率在上升。最后，出口和服务业PMI 的大幅走高与过往几个月的贸易数据和经济数据相互验证，说明两者正逐渐成为拉动经济的主要边际动力。

10月债市扰动信息较多，建议暂时维持防守策略。10月国内和海外事件较多，利率有受到冲击风险，即便维持震荡，也有大幅波动可能。策略上，仍建议多看少动，维持短久期。资金面来看，10月份扰动因素较多，且紧平衡几乎成为一致预期，建议继续维持低杠杆。