免税板块：重点看好近期免税多个政策利好下的收入和业绩加速成长机会，且新参与者有望共同做大免税消费回流蛋糕，继续重点推荐中国中免、王府井、格力地产、众信旅游、凯撒旅游。①中国中免（Q3预计营收160-170亿元，增速40~45%、业绩22-23亿元，业绩增速135%~145%，Q1-3营收增速-5~0%、业绩增速-20%~-30%，为2020Q1-3归母净利润的同比增速，本段下同）：①海南Q2营收90亿，根据公开数据，预计Q3营收100亿，其中三亚店66亿；②日上上海：根据7、8月情况预计直邮Q3营收50亿，全年125亿；③日上北京：结合日上上海直邮情况保守预计Q3营收7亿；④海免Q3营收20亿+；②王府井（Q3业绩增速为-50%~-70%、Q1-3业绩增速-75%~-95%）：公司6月9日获得免税品经营资质，并在北京市内免税、机场免税以及海南离岛免税有望多领域推进，未来在免税+有税共同经营下，发展有望进入新阶段；③格力地产（Q3业绩增速25%~30%、Q1-3业绩增速5%~10%）：假设2020年暂不并表珠海免税集团，预计Q3疫情影响逐步减弱，营收业绩环比Q1改善，预计20/21年公司原有业务业绩增速17.2%/10.7%。④众信旅游：同阿里战略合作以合资公司布局全域旅游B2B分销平台，有望打开新的增长空间；今年2月与中免集团签订战略合作协议，拟共同开发东南亚等地旅游+免税购物市场，继续推荐。⑤凯撒旅业：今年3月参股中出服北京市内店运营主体，有望将公司免税投资进一步延伸进入市场前景更为广阔的北京区域，且中出服正在全力筹建海南离岛免税店，选址位于海南三亚城区鸿洲广场，面积超33000平米，延伸海南布局；叠加集团近期拟收购途牛提升协同，继续推荐。
线上零售消费：QQ22疫情防控态势向好推动整体复苏，且中长期线上消费渗透率有望进一步提升。1）化妆品行业：①Q3彩妆节奏迎来全面恢复，线下门店客流改善，线上销售在促销活动叠加物流效率提升双重催化下持续提升。华熙生物（Q3预计营收增速30~35%、业绩增速25~30%，Q1-3营收增速20~25%、业绩增速10~15%）①公司受影响较大业务为医疗终端产品销售，预计Q3环比明显改善；②原料业务Q1内需外销基本稳定，受海外疫情影响预计Q3继续向好，全年增速12%；③功能性护肤品业务多品牌齐发有望保持高速增长，预计Q3增速达70%，预计全年营收增速77%；珀莱雅（Q3预计营收增速20~25%、业绩增速30~35%，Q1-3营收增速5%~10%、业绩增速5~10%）：去年Q3泡泡面膜贡献较大增量，今年Q3线上增速或有所放缓，但彩妆高增有望拉动增长；推出新品红宝石精华、双抗精华和鱼子精华，有望贡献较大增量，精华类产品的盈利能力较强，预计Q3季度利润增速高于收入增速；上海家化：（Q3预计业绩增速-30~-40%，Q1-3业绩增速-50~-60%）：线下业务受疫情影响，处于恢复期，预计Q3营收增速环比Q2改善；利润端受去库存等影响，预计利润同比下滑30%左右。丸美股份（Q3预计业绩增速-20~-30%，Q1-3业绩增速-5~-10%）：Q2开始线下业务逐步恢复，但仍有一定压力，预计Q3有所承压。2020年更换TP、组建社媒团队，大幅加码线上运营，线上有望实现较快增长。壹网壹创（Q3预计业绩增速10~15%，Q1-3业绩增速40~50%）：Q3本身是销售淡季，叠加今年公司加快向服务费模式转型，预计Q3营收增速同比维稳，但净利率提升。青松股份（Q3预计营收增速30~40%，业绩增速0%-10%）：新业务板块化妆品业务正处于快速发展阶段，假设公司化妆品业务Q3延续Q2的增长态势，松节油业务继续承压，考虑到全年并表因素及疫情影响有限预计Q3整体继续增长；御家汇（Q3预计业绩增速1190~1200%，Q1-3业绩增速610%-620%）：公司20Q1开始在自有品牌多品牌发力+代理品牌高增情况下业绩迎来改善，20Q3增长态势延续。
2）线上电商：南极电商：公司GMV2020Q3预计同比增长36%~42%；2020年全年GMV预计同增35%~45%，且根据股东大会董事长指引后续有望每年控制合理比例分红；继续看好公司品类拓展和社交电商拓展下的成长潜力。
就业类服务业：QQ33正式迎来收入确认及开课小高峰，职业教育和灵活用工逆周期属性有望体现。1）职业教育：①中公教育（Q3预计营收增速110~120%、业绩增速150~160%，Q1-3营收增速30-40%、业绩增速0~5%）：公司2020H1预收课时费充足，合同负债（扣除增值税之后的预收学费）72.22亿元，同比提升31.5%，可比口径下较年初大增182.4%；收到现金76.9亿元/+2.8%，已超去年同期，随着5、6月份考试开始陆续恢复，预计Q3迎来收入确认及国考/考研开课小高峰。2）灵活用工：受益线下零售恢复，预计2020Q3科锐内生灵工收入增速有望进一步恢复，还原社保口径后或国内业务有望同比40-50%增速，20Q3猎头收入或同比小幅微降，RPO业务受企业大规模招聘暂未完全恢复影响，预计同降约15%-25%；预计2020Q3整体收入+0~10%，归母净利润同增10%~20%；中长期继续看好灵活用工业务高增长+线上HR产品加速发展。
线下必选消费：短期经营承压，长期向龙头集中趋势不变，继续推荐。1）相较于二季度，三季度处于淡季、CPI下行，线下必选整体承压；疫情恢复有利于龙头展店，长期格局向龙头集中趋势不变。永辉预计20Q3同店承压或有个位数负增长，整体收入和利润预计均有个位数增长；家家悦预计新开门店+并表真棒推动营收增长中枢在20%左右，利润增速在15%-20%；红旗连锁预计毛利率稳健或略有提升，人力、租金短期略有提升，物流费用管控良好，新网银行投资收益小幅下滑，预计整体收入和利润均有望取得个位数增长。2）尽管行业短期承压，对于永辉、家家悦、红旗连锁等优秀上市公司而言仍受益于格局的进一步集中，继续推荐。
餐饮旅游酒店等线下消费：看好酒店景区餐饮板块的国庆及及4Q4经营环比改善和估值修复机会。①酒店板块：锦江酒店Q4同店数据有望继续恢复，2021-22年在3年规划下开店有望加速，预计20Q1-3归母净利润4.5~5.0亿元；首旅酒店Q4同样有望恢复，成长性有望底部改善，预计20Q1-3归母净利润-5.5~-6.5亿元；②餐饮板块：九毛九和海底捞Q2-3同店经营实现快速修复，继续看好两家公司中长期展店推动下的成长潜力。③宋城演艺：存量千古情6月12日全线恢复开业，西安千古情6月22日开业，2020Q1-3整体归母净利润预计1.2~2.0亿元继续保持盈利，中长期二轮项目扩张逻辑不变。④爱婴室Q3同店恢复状况与二季度相当，预计收入、利润同比小幅下滑，长期看好公司的品牌+渠道战略和向华南、西南地区的扩张；华致酒行Q3同店有望增长，展店有望恢复正常节奏，预计单季度收入增速30%左右，短期人员扩张Q3利润增速慢于收入增速；周大生预计Q3线下门店销售环比Q2有望显著恢复，预计2020Q3营收同比增长20%－40%，归母净利润同比增长30%－50%，维持全年销售额实现年初目标预期。
四季度投资策略：①线上零售消费：Q2企业迎来全面复工，在促销和物流效率提升的双重催化下业绩环比迎来大幅改善，中长期线上消费渗透率有望进一步提升，推荐珀莱雅，华熙生物，上海家化，丸美股份，壹网壹创，青松股份，御家汇，值得买等；②免税板块：继续重点看好免税政策红利持续释放及线上渠道发力下中国中免业绩加速的投资机会，及王府井获免税牌照下或加快国人市内免税的行业红利，共同做大免税消费回流蛋糕；阿里与Dufry成立合资公司并不意味着可以直接进入中国免税市场，打破现有免税市场的基本格局，除了1999年几家试点公司在中国经营过免税外，目前中国还没有外资或中外合资公司持股国有免税零售牌照公司的先例，未来合作模式或以跨境电商为切入点。重点推荐中国国旅+王府井+格力地产+众信旅游+凯撒旅业；③餐饮旅游酒店等线下可选消费：7-9月在暑期旺季下环比继续改善，国庆数据环比继续恢复，关注相关优质酒店、餐饮和景区龙头标的估值修复和中长期投资机会，推荐宋城+锦江首旅+天目湖；餐饮板块九毛九+海底捞+广州酒家等；爱婴室+华致酒行+周大生；④就业类服务业：职业教育二季度逐步迎来收款及收入确认阶段，在目前受整体就业压力较大影响下，职教培训和灵活用工的需求有望在疫情过后显著受益并体现逆周期属性，继续推荐中公+科锐+人瑞，关注强生控股；餐饮板块九毛九+海底捞+广州酒家等；爱婴室+华致酒行+周大生；⑤线下必选消费：相较于二季度，三季度处于淡季、CPI下行，短期线下必选整体承压；疫情恢复有利于龙头展店，长期格局向龙头集中趋势不变，长期继续看好，推荐永辉超市，家家悦，红旗连锁。
风险提示：疫情影响超出预期风险，景区客流不及预期，酒店入住率不及预期，零售门店单店收入恢复不及预期，旅游出行意愿恢复不及预期等。
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