上海家化：股权激励彰显新任管理层信心，品牌、渠道优化值得期待

事件：公司公布2020年股权激励草案，拟向139名激励对象授予限制性股票869万股，占比公司总股本的1.29%，首次授予价格为19.57元/股，解除限售比例分别为30%/30%/40%。

点评：

推出新一期股权激励计划，业绩解锁目标超预期，彰显管理层信心。公司推出2020年股权激励草案，彰显出新董事长上任后改善公司经营现状信心，具体来看：

1）激励对象广：本次股权激励对象合计139人，其中核心高管包含董事长潘秋生、副总叶伟敏以及首席财务官兼董秘韩敏，分别拟授予60万股、20万股、20万股，占公司总股本的0.09%/0.03%/0.03%，其他中层管理人员及骨干员工136人，合计授予600.3万股，占比公司总股本的0.89%，预留168.7万股，合计占公司总股本的0.25%。

2）业绩解锁条件超预期，彰显管理层信心：根据公司层面业绩考虑目标，若公司2021-2023年营业收入分别不低于76亿/86亿/98亿，累计净利润分别不低于4.1亿/11.1亿/21亿（对应2020到2023年收入及净利润复合增速分别为8.8%/34.2%），则解锁比例为80%；若2021-2023年营业收入分别不低于83亿/94亿/106亿，累计净利润分别不低于4.8亿/13.1亿/24.7亿（对应2020到2023年净利润复合增速分别为8.5%/34.2%），则解锁比例为100%。

3）激励效果显著：本次股权激励计划首次授予价格为19.57元/股，相较于最新收盘价折价比例为47.2%，截至最新收盘价及授予股份数量对应市值为1.9亿，激励效果良好。

9月淘系佰草集线上降幅收窄，玉泽重回三位数高速增长，品牌调整逐步显效。根据最新淘数据观察，公司旗下玉泽品牌在合理化直播带货比重策略下继续维持高速增长，9月玉泽淘系全网增速达三位数，同比增速超过200%；同时，佰草集降幅收窄，9月双位数下滑但好于前两个月。整体来看，公司品牌调整逐步显效，玉泽乘皮肤学护肤行业红利有望更上一层楼，佰草集有望逐步走出低谷。

黑暗时刻已过，伴随品牌调整、渠道进阶、降本增效有望释放新活力。从品牌角度，护肤品各品牌优化打法，玉泽利用红人带货+口碑背书表现持续活力，皮肤学护肤赛道高景气度持续；典萃新品标签更明显，主打功效性CS渠道表现良好；佰草集调整后明年有望获得恢复性增长；婴童个护领域继续深耕，巩固并挑战细分冠军地位。从渠道角度，电商团队逐步调整，加强与电商平台合作，通过数字化运营获得可持续发展，同时缩减线下亏损门店，布局新零售、O2O到店等，优化线下布局。此外，产品结构的优化毛利、加强ROI管理等举措有望降本增效，释放业绩弹性。

盈利预测与投资评级：公司股权激励彰显新任管理层信心，同时经营层面我们观察到佰草集线上降幅收窄，玉泽合理化直播带货比重的同时仍维持高增长，品牌调整逐步显效。我们预计公司2020-2022年摊薄EPS分别为0.56/0.72/1.08元（前值分别为0.56/0.77/1.03元），目前股价对应75/58/38倍PE，维持公司“买入”评级。

风险因素：玉泽等品牌收入不达预期；组织架构及品牌调整等不达预期。