首旅酒店:拓店计划不变，看好龙头集中度逆势提升

事件：首旅酒店2020上半年实现营业收入19.04亿元（-52.27%）；实现营业利润-8.54亿元（-253.16%）；实现归母净利润-6.95亿元（-289.07%）。

逆市加速拓店计划不变，疫情承压下看好行业整合，龙头市占率加速提升。尽管受到疫情严重冲击，但公司中报强调全年800-1000家开店计划不变，较2019年逆势提速，截止上半年末公司已签约未开业和正在签约店为784家，将有力支撑公司全年开店计划的实现。疫情影响下单体酒店经营承压，加盟意愿提升，马太效应强化，龙头酒店抓住行业整合机遇，公司市占率有望进一步提升。

中高端新品牌逐步落地，产品结构持续优化，品牌矩阵不断完善。公司Q2新开店188家，同比增加29家，其中中高端56家，占除云酒店之外新开店数的47.1%；上半年新开店250家，其中中高端90家，占除云酒店之外新开店数的52.9%。公司酒店结构持续优化，中高端占比持续提升，目前占比22.5%（+1.3pct），除云品牌外占比25.6%（+5.5pct）。此外，公司与凯悦合作的逸扉酒店品牌定位中高端商旅，将于今年四季度迎来上海、南京、成都三地5家酒店的揭幕开业，未来签约计划五年三百家。主打城市隐逸空间的“璞隐酒店”，目前已开店7家，未来签约计划五年百家。中高端品牌的落地，将助力公司完善品牌矩阵，发力中高端市场。

经营情况环比改善，入住率提升助力RevPAR降幅环比收窄。Q2公司RevPAR82元/-49.3%（ADR-26.2%/OCC-25.0pct），其中经济型/中高端/云酒店RevPAR各降48.0%/55.2%/46.6%，整体入住率已恢复至往期的近七成，其中经济型/中高端/云酒店各恢复68.5%/66.4%/70.4%,疫情影响下经营继续承压，中高端恢复相对较弱。相比Q1公司Q2整体RevPAR降幅环比收窄10.8%，其中ADR下降10.5%，但OCC提升21.9%，二季度经营情况环比改善但改善有限，主要是由于个别地区受二次疫情影响较大。目前公司恢复正常营业酒店的比例为98%，未来随着疫情的恢复，预计入住率将进一步提升，RevPAR出现改善。我们预计，经营拐点有望在今年底至明年上半年出现。

刚性支出拖累盈利，人员结构优化助力营业成本、管理费用环比改善。上半年公司实现营业收入19.04亿元（-52.27%），其中Q2实现11.04亿元，环比提升37.8%。本年度公司开始执行新收入准则，将与客房服务有关的各项支出从销售费用、管理费用调整到营业成本，因此上半年营业成本同比增长861.57%，销售费用、管理费用同比下降95.06%、38.86%。若不考虑口径变化，营业成本同比下降48.9%，销售费用、管理费用同比下降20.5%和7.7%，降本降费效应明显。疫情期间公司根据酒店入住率优化调整人员配置，落实社保费用减免，并推动减少各项非一线的营销和总部支出，使得黏性成本职工薪酬、刚性成本租赁费（疫情期间酒店租金减免）改善，营业成本、管理费用环比下降。同时，公司扩宽融资渠道，融资成本降低，财务费用同比下降45.41%。疫情期间公司加大研发投入，整合随行管家、面客系统，研发费用同比增长60.89%，智能技术的研发和投入有望在未来提升服务体验，降低运营成本。

投资建议：受疫情影响，短期业绩依然承压。考虑到公司逆市拓店计划不变，中高端品牌落地可期，叠加疫情承压下行业整合机会，看好龙头市占率加速提升。我们预计公司2020-2022年营业收入分别为56.5/83.6/94.4亿元，归母净利分别为-2.8/9.4/10.8亿元，EPS分别为-0.28/0.95/1.10元，当前股价对应2021/2022年PE分别为19/17倍，维持“推荐”评级。

风险提示：疫情发展超预期，新店扩张速度不及预期，加盟管理风险。