万洲国际：德国猪肉被禁，刺激美国生猪价格上升

最新情况。美国瘦肉猪期货价格连续两个交易日上升8%。德国农业部确认境内出现首例非洲猪瘟后，已暂停向中国及部份非欧盟国家出口猪肉。中国、南韩及日本已禁止德国猪肉类产品进口。

德国为2019年欧盟最大猪肉生产商。在2019年，德国向中国、南韩及日本共出口97.7万吨猪肉及内脏，约占全球猪肉出口贸易量10.5%。今年上半年，中国、南韩及日本为德国前三大猪肉及内脏进口国家，分别占德国猪肉出口量66%、9%和3%（共57.14万吨猪肉）。德国猪肉被禁止进口，预期西班牙、美国和巴西等主要猪肉出口国受惠。假设25%猪肉（24.42万吨）订单转至美国，即相等于2020年美国2%/7%的猪肉生产量 / 出口量。

美国业务持续改善。

(1) 生猪养殖：自万洲宣布其2020年上半年业绩后，美国生猪价格已上涨18%。

(2) 生鲜猪肉：生猪屠宰产能利用率回复至大约90%（相对8月份的85%）。2020年第三季度开始至今，毛利按年持续扩大。

(3)肉制品：预计今年第三季度销量温和回升，而疫情相关开支对比第二季度应大幅下降，公司向员工支付对应的薪酬和责任奖金、防疫措施建设以及食物捐赠开支将按季度减少。

维持买入。德国猪肉被禁止进口，将刺激美国生猪及猪肉价格向上。2020年上半年，美国业务分别贡献万洲总收入及分部利润49%及30%。生猪价格上涨有利提高生猪养殖盈利。美国业务的利润主要来自肉制品（2020年上半年占美国业务利润88%），生猪价格上升有助提高生猪养殖盈利，但价格调节机制有助防止生猪价格波动，因此肉制品的利润率不会受损。我们的SOTP目标价为8.20港元，对应2020年度市盈率14倍。催化剂：德国非洲猪瘟爆发严重，以及美国经济完全开启。