晶丰明源公司首次覆盖报告：选择无封测模式，选择持续创新

LED 照明驱动全球第一，首次覆盖给予“增持”评级晶丰明源是 LED 照明驱动芯片出货量全球第一。在多名竞争对手纷纷建立封测厂的背景下，晶丰明源选择将资金投入到技术创新，从成本、工艺和附加值方面持续优化 LED 驱动类芯片产品。受通用 LED 驱动芯片市场竞争日益激烈影响，公司发现消费者对智能 LED 灯具的需求，并重点布局智能 LED 驱动芯片产品，显著优化了公司的毛利率水平。受益于下游 LED 照明市场稳步扩张以及智能 LED照明持续推广，2016-2019年公司营收稳步增长，年均同比增速为 15.5%。预计公司 2020-2022年归母净利润为 0.58/1.24/1.56亿元，对应 EPS 为 0.94/2.01/2.53元，当前股价对应 PE 为 133/62/49倍。首次覆盖，给予“增持”评级。

通用 LED 成红海市场，转战智能家居大势所趋2019年国内通用 LED 照明市场渗透率已超 80%，下游 LED 灯具渗透率提升为中游芯片设计行业所带来的红利愈发淡化，使得通用 LED 驱动芯片已成红海市场。随着智能家居市场持续发展，预计到 2020年中国智能照明产值规模将高达1035亿，同时，相较于智能家居对于灯具数量的提升，单位灯具 LED 照明驱动芯片价值量的提升更为亮眼，以飞利浦推出的 Hue 智能灯泡为例，该产品需配备 4颗左右 PWM 调光恒流驱动芯片，大幅提升了单位灯具的 LED 照明驱动芯片价值量。

布局家电市场，电机驱动稳步发展作为采用无封测模式的 LED 照明驱动芯片设计厂商，晶丰明源需要持续拓展高附加值业务以缓解通用 LED 照明驱动 IC 毛利率较低的问题。大家电产品对零部件成本敏感度较低、稳定性要求较高，能够给予电源 IC 产品较高的毛利率水平，符合晶丰明源持续优化毛利率的需求。为此，晶丰明源通过收购英特格林电机业务与凌鸥 MCU 业务，积极布局国产替代空间较大的家电电机驱动市场。

风险提示：通用 LED 驱动芯片毛利持续承压；智能 LED 驱动芯片下游需求不及预期；电机驱动产品放量速度存在不确定性。