北控城市资源2020年半年报点评：环卫业务维持高增长，重点关注危废业务回暖情况

事件：公司发布2020年半年报，2020年上半年实现营业收入12.87亿港元，同比+20.1%，实现归母净利润2.18亿港元，同比+71.6%，超出正面盈利预告（归母净利润增长超60%）。

环卫业务维持高增长，毛利率水平持续提升。公司环卫业务维持高速增长态势，2020H1营业收入同比+39.6%至12.61亿港元；剔除增值税、社保等疫情期间的优惠政策收入增厚后，营业收入同比+32.6%至12.0亿港元；其中，1.52亿港元来自于上半年新签环卫项目的收入贡献（公司上半年新签项目13个，年化服务金额8.05亿港元），10.5亿港元来自于存量项目。公司加速推进项目机械化率提升和智慧化手段的运用、叠加大体量项目增多带来的规模效应，在剔除优惠政策影响后公司毛利率水平仍呈稳健提升态势，报告期内同比+2.2个pct至26.3%。

危废业务逐步回暖，关注下半年危废处置价格情况。疫情对危废的需求和价格都产生了较大影响，公司危废业务2020H1营业收入同比-30.2%至1.93亿港元，毛利率同比-4.2个pct至39.8%，其中：无害化业务板块实际处理量同比-22.2%至3.9万吨，平均单价同比-21.5%至2894港元/吨，营业收入同比-26.9%至1.13亿港元，毛利率同比-5.7个pct至46.2%；

资源化业务板块实际销售量同比-23.0%至2.84万吨，平均单价同比-14.8%至2814港元/吨，营业收入同比-34.3%至8001万港元，毛利率同比-3.1个pct至30.8%。随着疫情得到有效控制，二季度客户危废处置需求已有明显改善，叠加上半年新疆哈密水泥窑协同项目正式投运贡献产能，公司7月危废实际处理量较上半年平均单月增长已超过50%，下半年处理量有望恢复正常水平，需持续关注下半年危废处置价格回暖情况。

维持“买入”评级。受益于疫情期间国家出台的税收优惠和社保减免相关政策，我们上调公司2020年盈利预测；但危废处理价格在疫情影响下降幅加快，故我们小幅下调公司21-22年盈利预测。预计公司20-22年归母净利润分别为4.32/5.28/6.31亿港元（原预测为4.05/5.57/6.61亿港元），，对应2020-22年EPS为0.12/0.15/0.18港元，当前股价对应20/21年PE分别为16/13倍。综合考虑公司业绩成长性、估值仍被低估、以及未来估值仍有提升空间等三方面因素，维持“买入”评级。

风险提示：环卫市场竞争加剧致使新签订单及盈利能力不及预期；危废项目投产及处理价格不及预期；收并购带来的商誉风险等。

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