万科A：结算平稳，料下半年拿地加速

事件8月27日晚间，万科发布2020年中期业绩，上半年实现营业收入1463.5亿元，同比增长5.1%；权益净利润125.1亿元，同比增长5.6%。

点评上半年结算平稳，营业利润率下降，净利率小幅下降，权益净利率基本持平，资债指标更加稳健，符合预期：①实现营业收入同比增长5.1%；权益净利润同比增长5.6%；在新冠疫情对交付的影响下，万科仍然能够在半年时间节点实现中个位数的结算增长，符合我们预期。②万科的营业利润率口径为扣除土地增值税口径，2020H1营业利润率为24.14%，较去年同期下降3.92PCTs，这说明公司已经开始结算较低毛利率货值。但是，经过三项费用率的控制（贡献0.86PCTs），2019年较充分和准确的减值计提（不给未来留负担）以及所得税的缓冲；净利率较去年同期仅下降1.11PCTs。同时考虑到，2020年结算的项目权益比例较2019年同期高，所以2020H1的权益净利率与2019H1相比基本持平，甚至略有上升。③新冠疫情期间，公司谨慎拿地、积极去化，因此其资债指标更加稳健。

上半年积极销售，市占率显著提高，料下半年积极拿地：①万科上半年实现合同销售金额3204.8亿元，同比下降4.0%，市占率提升至4.8%，较19年年底提升0.8PCTs。②上半年，万科获取新项目55个。7月份拿地加速，新增项目29个，7月拿地强度明显提升。③考虑到万科资债指标相当优异，并且有扩张规模的意愿，我们认为其下半年会保持积极拿地的节奏。

万科物业实现营收67.0亿元，同比增26.8%：由住宅商企“两翼齐飞”升级为“三驾马车”的发展战略，加快“物业城市”业务发展。截至目前，“物业城市”业务已拓展至7个城市。万科物业价值有目共睹，不赘述。

持有型业务披露更加细致，公司信披透明度提高：上半年租赁住宅业务收入10.5亿元，商场（含印力）租金30.5亿元，仓储物流租金8.3亿元；以上租金数据系万科首次披露，表达其希望提高持有型业务披露透明度的意愿。

投资建议我们维持对万科2020-2022年EPS的预测，分别为3.71元、4.09元和4.48元。维持37.08元目标价，目前股价明显低估，重申“买入”评级。

风险提示房价上涨弱于预期；融资调控强于预期；万科拿地强度低于预期。

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