景兴转债：工业包装原纸领先企业

转债基本要素景兴纸业发布可转债发行公告，设股东配售及网上申购，申购日为8月31日，原股东按照每股1.1519元的额度配售转债。

景兴转债发行规模12.80亿元，主体与债项评级为AA/AA。景兴转债转股价格3.40元，转股价值101.18元（8月20日收盘价3.44元），对正股及实际流通盘的稀释率33.88%/38.67%，稀释作用较强。发行期限为6年，对应票息利率分别为0.3%、0.5%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%，到期赎回价为110元（含最后一期年度利息），面值对应的YTM为2.41%，票息保护较一般。按6年期AA中债企业债到期收益率4.57%（8月27日数据）的贴现率计算，债底为88.43元。下修条款为[15/30，80%]，赎回条款[15/30，130%]，回售条款[30，70%]，下修条款较严。

如果假设原有股东70%参与配售（大股东未承诺优先配售），那么剩余近3.84亿元供投资者申购。假设网上申购户数为500万户，平均单户申购金额为100万元，预计中签率在0.008%附近。

申购价值与上市定位分析我们选取转股价值在90到110之间，债项评级AA，债券余额在10亿以上的转债（2020.8.27数据）进行比较，符合条件的滨化、利群、明泰等转债的转股溢价率主要集中在10%~20%，我们预计景兴转债的上市转股溢价率也将落入这个区间，上市价格在110~120的区间，中枢为115元。当前证监会核准的转债有14只，股市情绪火热，存量部分个券强赎退市预期升温，新上市的优质转债更容易享受高溢价，景兴转债资质尚可，申购价值较高。

景兴转债评级尚可，规模不小，预计上市110~120元。正股破净，市销率小于1，弹性较低，股价处于底部。工业包装原纸行业受外废进口配额减少影响，成本端承压，向下游传导尚需时日。公司基本面尚可，产能规模一般，转债募投项目有助于降低企业成本压力；由于电力和蒸汽全部对外采购，毛利率相比同行略低。公司主要从事工业包装原纸、纸箱纸板和各类生活用纸的生产和销售。公司的主导产品为牛皮箱板纸、瓦楞原纸、白面牛卡纸、纸箱纸板、各类生活用纸等。国家产业政策支持推动造纸工业向节能、环保、绿色方向发展, 支持造纸行业规模效益显著企业的战略合作和兼并重组；落后产能加速出清，有利于造纸企业的规模化运营，促进造纸行业健康有序发展。公司所处的长三角地区为中国经济最为发达地区之一，区域内制造业密集并具有旺盛的需求。公司具有环保优势，随着国家实施节能减排和淘汰落后产能工作力度的加大，公司的环保优势将益发凸显。

风险提示：经济波动，项目建设不及预期