恒力石化：业绩增量主要来自炼化，乙烯项目下半年贡献业绩

炼化项目投产和低油价是中报业绩增幅的主要来源：上半年受疫情影响，公司主要产品价格降幅较大，其中聚酯、PTA和成品油分别下降16%、37%和7%。但中报业绩仍取得了37%的同比增幅，业绩增长主要来源于：1）2000万吨炼化项目2019年5月份投产，对2020年中报业绩贡献较大；2）上半年主要原材料价格大幅下降，尤其是原油采购价格同比下降34%，受国内特殊的成品油价格机制影响，低价原油对公司盈利贡献较大。

下半年业绩预计仍有增量：目前国内疫情已经基本得到控制，上下游复工复产良好，我们认为下半年公司的业绩仍有一定增量，具体来看：1）公司上半年建设了360万方的二期原油储罐，加上一期的320万方储罐，目前公司原油仓储能力为600多万吨，考虑到加工时间差的影响，上半年锁定的低价原油有望为下半年的炼油业务带来成本利好；2）公司150万吨乙烯项目于7月份全面投产，下半年将贡献接近半年的业绩；3）公司上半年投产的两套共500万吨PTA装置，预计随着下半年PTA价格的回升，有望贡献一部分盈利。

盈利预测与投资建议：当前炼化和聚酯产品价格受油价下跌影响比较低迷，结合最新的市场环境和公司运营数据，我们调整2020-2022年的归母净利分别是134（原值166）亿元、168（原值192）亿元和193（新增）亿元，对应的EPS分别为1.90、2.38和2.74元，对应的PE分别为9.8、7.8和6.8倍。下半年受原料价格提前锁定、乙烯项目投产和聚酯PTA等产品价格反弹的影响，预计有望进一步实现业绩增长。维持“推荐”评级。

风险提示：1）产品市场需求增速放缓；2）在建项目进度不及预期；3）原材料价格大幅波动；4）行业竞争日趋激烈。

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