生益科技：毛利率继续高企，高端渗透逻辑持续带动成长

20Q2毛利率或达到30%，盈利能力提升明显。公司在报告期间适用新收入准则，原计入销售费用的运输费转计入营业成本，按19H1销售费用率2.15%、20H1填列的销售费用8889万元，我们估算出20H1由销售费用转入营业成本的金额为5901万元，将这部分加回至20H1毛利，则可估算公司20H1可比实际毛利率达到29.5%（同比+3.6pct），20Q2可比实际毛利率达到30.2%（同比+3.1pct，环比+1.5pct），公司整体盈利水平提升明显。

高端渗透+材料管控提升，高利润率有望持续。公司毛利率提升主要来自CCL业务，原因在于公司高端CCL出货占比较大幅度提升（高频高速覆铜板出货占比提升）、受疫情影响原材料价格大幅下跌（Q1大幅下跌，Q2大宗原料价格虽逐渐恢复但季度平均仍处低位，并且加工费一般在季度初已谈好）和公司成本管控能力提升所致，虽然原材料价格正在逐渐修复，但鉴于5G拉货、新一代服务器即将出台、汽车和消费需求正在逐渐修复，并且公司江西新厂产能逐渐开出（江西厂定位高速产品），我们判断公司高端产品出货占比将持续提升，再加上公司强大的管控能力，利润率水平有望保持高位。

投资建议

我们预测20~22年公司归母净利润为18.8\23.3\28.5亿元（未考虑生益电子上市后对生益科技股权的稀释影响），对应PE为34X/27X/23X，考虑到公司高端产品占比持续提升、江西生益新产能开出、高频CCL具有稀缺性等因素，我们继续维持36.2元的目标价，继续给予“买入”评级。

风险提示

需求不及预期；材料价格上涨导致利润率下滑；子公司归母净利润被稀释。

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