MEMS麦克风出货量位居全球前列，自主研发实力构建重要护城河：敏芯股份成立于2007年，是以MEMS传感器研发与销售为主的IC设计公司，产品线包括MEMS麦克风、MEMS压力传感器和MEMS惯性传感器，2019年三大产品收入占比依次为90.07%、6.54%和3.39%。供应端，公司采取Fabless经营模式，晶圆供应商为中芯国际、中芯绍兴和华润上华，封装代工厂为华天科技；销售端，公司主要采取经销模式，2019年经销和直销收入占比分别为85.12%和14.88%。主要客户包括华为、传音、小米、百度、阿里巴巴、联想、索尼、LG等。目前MEMS麦克风参与者包括半导体厂商英飞凌、意法半导体、应美盛，和声学精密器件厂商楼氏、歌尔股份、瑞声科技等。公司2016~2018年出货量位列全球第六位、第五位和第四位。相较于国内竞争对手，公司具备MEMS传感器芯片与ASIC芯片的自主研发设计能力，而国内声学器件厂商仍以外购国外芯片为主。
MEMS打造千亿产品市场，传感器空间广阔：MEMS（Micro-ElectroMechanicalSystem，微机电系统）就是将传统机械部件微型化，然后利用半导体加工技术将其和集成电路固定在硅晶圆上，经封装后切割组装成硅基换能器。相比传统机械系统，MEMS有微型化、重量低、功耗低、成本低、功能多等竞争优势，已广泛应用于消费电子、汽车电子、工业自动化、医疗电子、网络与通信、国防和航空等领域。2019年全球MEMS市场规模约152亿美元，同比增速16%，预计2021年达到223亿美元。2019年国内MEMS市场规模约为72亿美元，同比增速20.2%，高于全球增速水平，预计2021年达到121美元。MEMS产品以传感器为主，MEMS执行器领域仅射频MEMS和喷墨打印头市场规模相对较大。根据招股书，公司目前所处的MEMS麦克风、压力传感器和惯性传感器领域在整个MEMS行业市场规模中合计占比超过50%。
公司具备芯片自主设计能力，竞争优势显著。MEMS传感器一般由MEMS芯片和与之配套的ASIC芯片构成，公司具备MEMS传感器芯片与ASIC芯片的自主研发设计能力，较同行业声学器件商拥有显著优势。虽然公司采用轻资产的Fabless经营模式，但是由于MEMS行业特殊性（不同传感器对应不同工艺路线），公司深度参与制造与封装环节的工艺开发和优化。目前公司已实现设计、制造和封装全生产环节国产化，与中芯国际，华润上华及华天科技等第三方代工厂建立起良好合作关系，形成了优质稳定的供应链。
投资建议：我们预计公司2020年~2022年营业收入分别为3.54亿元（+25%）、4.34亿元（+22%）和5.20亿元（+20%），归母净利润分别为0.64亿元（+7.77%）、0.78亿元（+21.01%）和0.92亿元（+19.10%），对应EPS分别为1.21元、1.46元、1.74元。我们看好公司在MEMS传感器国产化领域的技术先锋地位，首次覆盖，给予买入-A投资评级。
风险提示：市场竞争加剧；产品价格大幅下滑；涉及专利诉讼的风险。
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