中顺洁柔2020年半年报点评：业绩表现亮眼，产品结构持续优化推高盈利水平

事件:_2020年8月6日晚间，公司发布2020年半年度报告。2020H1公司实现营收36.16亿元（+13.99%）；实现归母净利润4.53亿元（+64.69%）。Q2实现营收19.45亿元（+19.21%），归母净利润2.69亿元（+77.74%）。2020H1公司毛利率为46.59%（+9.9pct），净利率为12.52%（+3.86pct）。

投资要点:

疫情下人们卫生意识提高促进相关产品的销售，个护和口罩等新品类推进顺利。疫情影响之下，受益于人们卫生意识的提高和消费习惯的改变，生活用纸、湿巾的消费量提升。2020H1，公司生活用纸产品实现收入35.33亿元（+13.35%）。另外，公司在2019年6月推出朵蕾蜜品牌，在个护领域再下一城。2020H1，公司个护产品实现收入6721.46万元（+15933.29%），占营收比重从2019H1的0.01%提升至1.86%，显示个护产品推进顺利。2020年3月，公司迅速响应疫情所需，推出口罩等防疫产品，帮助增厚公司利润。

浆价低位震荡+高毛利产品占比提升推高公司利润。近一年来浆价维持低位震荡，生活用纸成本下降推高毛利率。截至2020年6月，国内常熟港、保定、青岛港三港库存仍较充裕（191.25万吨）、国外纸浆下游市场恢复缓慢，未来一段时间内预计浆价上涨动力不足，公司有望继续享受成本红利。叠加新棉初白、Lotion、Face和自然木等高毛利产品占比持续提升（预计2020H1超过70%），公司盈利水平有望更上一层楼，2020H1生活用纸的毛利率达到46.19%（+8.98pct）。

产能稳步释放，渠道配合促销售高增长。公司产能的全国性布局日臻完善，目前唐山和湖北的工程项目进度已分别完成23.13%、49.52%,未来产能将稳步释放。同时GT、KA、AFH、EC、RC、SC六大渠道全面发力，尤其是电商渠道飞速扩张（预计2020H1增速超45%），配合产能释放保证销售高增长。

盈利预测与投资建议：未来受益于浆价低位震荡、人们卫生意识提高带来的用纸需求提升，我们认为公司将凭借高毛利产品占比提升、产能和品类扩张实现全年业绩亮眼增长，预计公司2020-2022年归母净利润增速分别为43%/20%/19%;EPS为0.66/0.79/0.94；对应PE分别为38/32/26倍，维持“买入”评级。

风险因素：浆价大幅波动、产能释放不达预期、产品拓展不达预期。

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