中国中免：Q2复苏显著，政策加持未来有望持续发力

事件：中国中免发布2020上半年业绩快报，实现营业收入193.1亿元，同比下降22.0%，归母净利9.3亿元，同比下降77.5%，扣非后同比下降68.9%。

海外疫情拖累机场店业绩，线上补购进行有效补充；离岛免税促销，海免助力业绩增厚。从机场口岸店来看，海外疫情导致出入境人数骤降，且保底租金刚性，拖累业绩；但公司积极推广线上平台，通过直邮方式有效补充机场店营收。从海南离岛免税来看，在1-2月旺季闭店26天对收入带来一定影响，在促销等方式引流后，5月海南免税品销售额同比增长148%至19.8亿。依靠离岛促销与机场线上补购，Q2显著复苏，营业收入同比增9.6%，环比增52.9%（包含海免公司并表影响），归母净利10.5亿元，同比增8.2%，未来有望持续向好。此外，公司收购海免51%股权，2019年海免营业收入32.3亿元，归母净利2.6亿元，并表后预计将为公司增厚1-2亿元业绩。

免税政策频出利好，看好下半年业绩增长。海南免税政策放开力度较大，助力离岛免税发展。《关于海南离岛旅客免税购物政策的公告》于7月1日落地，对免税商品购买限制做出了大幅度放开。海南免税购物新政实施的首周，离岛旅客累计购物6.5万人次，购物总额4.5亿元，免税6571万元，日均免税939万元，比上半年日均增长58.2%，政策对免税消费刺激效果显著。此外，跨省团队游恢复，结合海南政府提出中免集团全年免税300亿的销售目标来看，预计下半年离岛免税有望持续发力，短期内将成为公司业绩重要支撑。

长期看，政策促进海外消费回流趋势不改，赛道优势依旧明显。随着我国免税规模化效应逐渐释放，叠加市内店政策持续推进，国内免税市场潜力依然巨大。公司先发优势显著，拥有国内免税80%以上的市场份额，将优先受益于海外消费回流带来的行业红利。

公司盈利预测及投资评级：看好政策带动下海南离岛免税的持续快速增长，预计公司2020-2022年净利润分别为39.9、70.5、84.5亿元，对应EPS分别为2.04、3.61、4.33元。当前股价对应2020-2022年PE值分别为84、47、40倍。维持“强烈推荐”评级。

风险提示：宏观经济波动，超预期政策，国内疫情反复，机场租金压力。

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