恒瑞医药：业绩略低于预期，造影剂保持稳定增长

公司公布2020年半年报：实现收入113.09亿元，同比增长12.79%；实现归母净利润26.62亿元，同比增长10.34%；实现扣非归母净利润25.62亿元，同比增长11.94%；实现经营性现金流净额33.77亿元，同比增长132.47%。

业绩略低于预期，创新成果转化以及产品结构调整是指标稳步增长主要驱动力。公司2020年上半年各项经济指标稳步增长，主要驱动因素有以下两个方面：第一，创新成果逐步实现商业化对公司业绩的增长起到了关键拉动作用；第二，随着公司产品结构调整，造影剂为代表的非抗肿瘤药产品保持稳定增长态势。纵观过去6年年中业绩，营收和归母净利润同比增速始终维持在20%左右。我们认为，疫情可能是影响业绩增速放缓的主要原因，其中麻醉领域受到的影响较大。随着2020H1公司PD-1产品卡瑞利珠单抗再获3大适应症（食管鳞癌、非小细胞肺癌和肝癌）、麻醉领域1类新药瑞马唑仑也获批新适应症，同时由于下半年国内疫情形势转好，公司营业收入受疫情影响程度会进一步减小。

研发投入持续加大，创新研发和国际化进程进一步加快。2020H1累计研发投入18.63亿元，比上年同期增长25.56%，研发投入占销售收入的比重达到16.48%。（2019H1占比为14.8%）。截至2020H1，取得创新药制剂生产批件3个，仿制药制剂生产批件1个，取得创新药临床批件37个，取得3个品种的一致性评价批件，完成2种产品的一致性评价申报工作。国际化方面，仿制药盐酸右美托咪定氯化钠注射液在美国获批；分别向美国FDA递交了3个原料药、1个中间体、2个制剂的注册申请；其他新兴市场也逐步加强注册力度。公司将具有自主知识产权的用于肿瘤免疫治疗的注射用卡瑞利珠单抗项目有偿许可给韩国CrystalGenomicsInc.公司。公司现有包括注射剂、口服制剂和吸入性麻醉剂在内的20个制剂产品获准在欧美日获批，1个制剂产品在美国获得临时性批准。

盈利预测与投资评级：预计公司2020-2022年的收入分别为294亿、373亿、506亿元，增速分别为26.1%、27.1%、35.6%，预计公司2020-2022年的净利润分别为66亿、85亿、110亿元，增速分别为24%、28%、31%，净利润三年复合增速高达30%，预计公司2020-2022年的EPS分别为1.24元、1.59元、2.08元，当前股价对应估值分别为76X、59X、45X。考虑公司未来研发管线逐渐兑现，参考可比公司估值和增速，维持“买入”投资评级。

风险提示：公司药品招标低于预期；药品审评审批进度低于预期；研发管线进度低于预期；制剂出口低于预期。

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