水泥行业两会前瞻系列;西部开发新时代，西部水泥新格局

指导意见彰显国家西部开发及基建托底经济决心 。在 2019年3月审批通过 14个月后,2020年 5月 17日,中共中央、国务院印发《关于新时代推进西部大开发形成新格局的指导意见》,要求加快西部地区建设,重点包括:11)加快包括川藏铁路、沿江高铁等重点工程在内的基础设施建设,2)深入实施生态工程,加速西部地区绿色发展,3)强化开放大通道建设,提高经济开放水平,4)加强相关金融、财税等政策的落实,更好支持大开发战略。我们认为此份意见超市场预期的主要地方在于鼓励西部地区(特别是广西)积极对接长三角、粤港澳等其他国家战略,而国家此时发布意见,既体现了开发西部的意志, 也体现了疫情后国家基建托底经济的决心。

重点工程提振需求,可持续性强 。根据我们测算,西部地区目前城镇化率 52.9%,低于全国平均 8个百分点左右,高速公路、铁路密度均不足全国平均的 60%,基建发展空间大。2019年以来,国家批复西部地区重点项目力度加速,2019/2020年前 4月批复重点项目投资额 5423/2213亿元,相较于 2017-2018年明显加速,而其中大多数项目为 2019H2后新开工或规划阶段,测算仅 2019年后批复(包括此次意见中直接提及的重点项目)每年带来水泥需求 4310万吨左右(5.4%),能够在未来 3-5年内较好支撑西部地区需求增长。同时,2020年以来,西部地区专项债发行加速,2020年前五月发行额同比翻倍,因此我们认为资金确定性及需求可持续性较强。

供给侧好转,供需迎双击 。我们认为 2020年以来,西部地区重点水泥市场供给端同样出现好转:1)宁夏、蒙西地区效仿新疆推动电石渣水泥错峰置换,执行效果显著,当地库存保持50%左右低位,3月底率先实现涨价,2)贵州地区 2020年首次从政府层面推动错峰生产,执行较为严格,3月底以来价格累计上涨 40元/吨,3)2020年 4月广西地区暂停产能置换,有利于中长期内优化供给格局。判断 2020年,西部地区水泥行业将迎来供需双击,而如果云南地区能够逐步推进错峰生产执行,则供给边际改善的力度将更大。

投资建议 。预计天山股份 2020-2022年归母净利润 18.39/20.59/23.02亿元,同比增长 12.4%/12.0%/11.8%。给予公司基于市盈率估值法的目标价 15.75元,首次覆盖给予“买入”评级。根据测算,西部地区水泥不含税价格相对我们基准假设每上升 10元/吨,则 天山股份、祁连山、宁夏建材归母净利润相比于我们的基准预测提升 4.8%/8.8%/9.3%,弹性较大。

风险提示 。疫情反弹,环保限产弱于预期,系统性风险。