利率债2020年下半年投资策略：经济复苏不盲目乐观

今年以来债市运行情况简要回顾二级市场方面,今年以来债市走势大致经历了四个发展阶段,其中疫情以来又可以分为三个阶段;一级市场方面,今年以来利率债发行规模明显走高,利率债发行利率出现了比较明显的下降(5月起有所回升)。

基本面和流动性的债市分析框架有其内在逻辑和合理性影响短端利率走势的直接因素是资金市场的利率,决定因素则是货币政策。

长端利率代表的是市场对于未来经济增长和通胀的预期,真正影响长端利率走势的是经济基本面。我国10年期国债收益率与名义经济增长率绝对水平虽有一定差距,但走势整体一致。

基本面复苏确定,不宜盲目乐观疫情前基本面运行状态可以概括为“需求端弱复苏”。基本面走出最坏时间,后续复苏是确定事项,但目前数据好转是“深蹲”后的自然反弹,无论先行指标和同步指标都没有确切显示基本面走势出现拐点;经济复苏难以一蹴而就,相对温和的政策和以居民消费为支持重点也决定了复苏过程会相对缓慢。疫情带来的次生风险不可忽略。

货币政策仍将处在宽松周期,无需过度悲观一季度货币政策偏向稳定流动性,二季度则将支持实体经济发展和中小微企业的存续问题放到了更高的位置,但保持流动性充裕仍是央行货币政策的重要目标。“两个工具”的推出是中小微企业纾困的现实需求与应对货币传导机制难题的应有之举,但不足以扭转总量型货币政策的取向,也难以逆转货币政策宽松周期。政策、市场资金需求、宏观经济等层面均不支持货币政策收紧。一定频次的降准和一定幅度的降息均具有较高概率。

投资建议后续长端利率向上的空间非常有限,向下调整有一定空间,但突破前期低点的概率很低,呈现“上有顶、下有底”的局面;短端利率方面,短期随着市场对货币政策宽松取向重新确认后会有所下降,而从中长期看,资金市场利率会围绕OMO利率和MLF利率这类指标性、趋势性的利率波动。

从二月下旬以来,DR007利率一直低于7D逆回购利率,因此货币市场利率有向OMO利率和MLF利率收敛的内在动力。配置型机构可以根据需要进行适当配置一定期限的长期和超长期地方债;交易型机构持有长债的性价比变低,可以择机缩短组合久期。

风险提示目前境外疫情蔓延仍然较快,如果防控不力将增加疫情输入压力;政策实施效果具有一定不确定性;疫情带来诸多的次生风险。