紫金矿业：波格拉事件扰动矿金产量，公司黄金业务仍处增长阶段

事件:2020年4月24日,公司和巴理克黄金公司在巴布新几内亚的合资公司巴理克新几内亚(BNL)持有的95%项目权益的波格拉金矿(Porgera)采矿权延期申请不被巴新政府批准(公司占波格拉金矿权益47.5%)。

波格拉金矿是紫金矿业最大的黄金矿山:波格拉金矿位于巴布亚新几内亚,是全球十大金矿之一,黄金资源量314吨,品味4.2克/吨,日矿石处理量1.7万吨,年处理能力580万吨,年均产黄金15.5吨。该矿资源剩余可开采年限为露采9年,地采11年。2019年波格拉金矿的矿产金产量对公司权益贡献8.83吨,占公司矿产金总量21.6%,是公司十大金矿中排名第一的大型矿山。

波格拉矿是公司黄金板块净利润贡献最高的矿山:波格拉矿2019年归属公司的权益营收为27.96亿元,归属公司净利润5.27亿元,净利润在公司六大核心金矿排名第一,占公司核心黄金板块净利约30.4%。从公司2019年总净利观察,波格拉金矿占公司总净利润约12.3%,对公司的实际盈利状态或产生结构性影响。

紫金矿业2020年矿产金产量或降至37吨左右,2021年矿产金产量有望重归40吨:受波格拉金矿事件影响,公司2020年的矿产金产量或会降至37吨左右,较2019年产量下降9.3%。考虑到波格拉金矿在2019年8.8吨的权益贡献以及年内前四个月的实际产量释放(综合疫情考虑),预计今年波格拉金矿对紫金的黄金产量贡献将减少6.6吨。而鉴于武里蒂卡金矿在2020年Q1结束才开始试车,按2020年总矿产金产量5吨计算,紫金占68.77%权益,预计年内归属紫金的权益矿产金增量约3.4吨。此外,公司表示将加速陇南紫金的黄金产出量。陇南紫金原计划2020年底建成试车,该矿金金属储量111.8吨,技改升级后的日处理量1万吨,紫金权益占比84.2%。按陇南紫金27年开采周期推算,对公司的年权益矿产金贡献约3.5吨。考虑到该矿原计划在2020年底建成试车,即使加速今年下半年开始试产,预计年内对紫金的矿产金贡献约0.875吨-1吨。综合观察,2020年紫金矿业的矿产金产量大概率为37吨左右。至2021年,考虑到武里蒂卡金矿及陇南紫金的有效达产,以及叠加其他矿山产量的后续释放(包括TIMOK上带矿,RTBBor一期技改完成等),预计公司矿产金产量有望回到40吨之上,至2022年有进一步增至48吨的可能。

公司海外四大金矿占黄金总产量比例高,海外政策风险仍需关注:公司海外的六大金矿合计储量1257.5吨,权益储量925.9吨,占公司总储量43.5%。合计权益产量24.1吨(暂时只考虑波格拉、帕丁顿、左岸以及吉劳/塔罗金矿),占公司矿产金总产量59.1%。考虑到疫情的全球扩散化导致各个国家遭遇不同程度的经济压力,不排除区域的政策性风险开始加大,从而令公司面临海外生产的不可抗力。

盈利预测与投资评级:我们预计公司2020年-2022年的营收分别为1379.7亿元、1656.5亿元和188.7亿元,归属于上市公司股东净利润分别为51.46亿元、61.45亿元和74.25亿元,每股收益分别为0.18元、0.21元和0.26元,对应PE分别为24X、19.8X、16X,继续给予“推荐”评级。

风险提示:金属价格持续大跌;产量不及预期风险,贸易货运及政策风险。