盈峰环境：环卫真实机械化水平提升空间大，装备龙头拓智慧环卫服务露峥嵘

报告创新点:1)引入面积因子*强度因子测算方法还原真实机械化程度,对标海外得环卫机械化水平有望从当前的41.34%提升38.66pct至80%,机械化替代空间较大。2)从大单入围率、渠道优势、深圳项目招标条件系统分析看行业竞争不仅是toG资源的PK,装备龙头凭丰富渠道累积、机械化&智慧化能力市场拓展优势明显。

主业清晰聚焦智慧环卫,凭借龙头装备&渠道优势服务市场快速扩张。15年切入环保产业,18年收购中联环境后主业聚焦智慧环卫,19年智慧环卫毛利占比持续提升至76.66%,主要来自环服持续发力。19年经营活动现金流净额14.85亿较之前净流出显著改善,大幅增长229.03%。

行业趋于标准化&机械化,装备壁垒优势体现。1)行业趋于标准化&机械化,龙头营收6年可扩张5.58倍:标准化造就环卫一体化大项目,经济性优势&政策要求驱动机械化,核心城市大单频出验证趋势;2)全国机械化程度提升空间达38.66pct,机械化驱动装备壁垒持续体现:应用面积因子与强度因子反映环卫机械化程度,全国机械化程度提升空间广阔。全国环卫企业人力成本占比高于海外37.59pct,机械化提升空间大。

环卫装备:市场稳定释放富有弹性,龙头公司持续引领行业稳固护城河。1)龙头壁垒来自品牌沉淀与技术领先:连续19年销量第一,掌握智能环卫机器人、无人驾驶等多项前沿技术,中高端产品市占率超30%。2)国家及地方政策推广新能源装备提供市场弹性:考虑新能源装备推广进度,预计25年市场规模1076.22亿元,年化增速达12.82%。3)CR650%,龙头份额集中,竞争格局稳定,公司有望随环卫装备市场释放业务规模快速增长。4)销售结构优化&复制集团优质制造业管理经验共促降本增效,19年装备毛利率同比提升1.51pct,装备毛利率有望持续抬升。

环卫服务:依托装备龙头机械化能力&渠道优势,市场能力强劲规模扩张迅速。1)订单快速增长,19年新增年化订单8.55亿,同增99.30%,行业第4。18至19年合计新增合同184.31亿元,行业排名第2。2)深圳市场再创佳绩,3大PPP项目豪取2单,合计总金额/年化金额为84.13亿/5.99亿,占在手订单33.38%/37.44%。3)20年环卫大单竞标候选人比例高达66.67%。4)在手合同平均服务年限长达15.75年,体现大项目获取能力,保障现金流长期持续。5)强劲市场能力来自a.装备龙头渠道广阔:业务渠道分布全国,销售超千人,服务项目96%曾中标所在地政府环卫装备采购项目,b)机械制造智慧环卫优势:深圳项目评标装备分权重达30%,均对智慧环卫系统提出要求。6)智慧环卫平台全国领先,随机械化推进,降本增效运营效率持续提升,护航高质量发展。

盈利预测与投资评级:假设公司15亿可转债于2021年全部转股,我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.49/0.53/0.64元,对应17/15/13倍PE,首次覆盖,给予“买入”评级。

风险提示:市场化率提升不及预期,环卫装备销售不及预期,市场竞争加剧