公用事业与环保产业行业研究：电价政策即将落地，Q2火电有望实现利润翻倍

2020Q1复盘:电厂区域影响各异,火电个股业绩分化。2020Q1受疫情利空因素影响,火电板块营收普遍下滑。利用小时数方面,由于各区域疫情情况不同、产业结构不一,用电量影响出现较大差异,因此,各发电企业的发电量与利用小时数由于布局不同出现较大变化。煤炭成本方面,煤矿复工受疫情影响2月平均煤价570元/吨,较1月平均煤价557元/吨有所回升,故Q1秦皇岛Q5500动力煤均价相比同期仅小幅回落4.67%。发电量与煤价差异导致火电个股业绩出现分化。发电量影响小、煤价弹性大的个股如华电国际、建投能源业绩大幅提高,4月股价随之跑赢大盘。

降电价隐忧导致业绩不确定性,静待两会后政策靴子落地。2018年与2019年政府工作报告两提“一般工商业电价下降10%”,尽管我国电力市场化程度越来越高,但连续行政性下降使得市场望两会而对电价生忧,并对煤电业绩预测产生不确定性。由于疫情对经济影响较大,且国家发展改革委于2月22日出台阶段性降电价政策,自2020年2月1日起至6月30日止,减免非高耗能企业电费的5%,降价任务由电网承担,不涉及上游。上述政策是基于预期国内疫情对经济的影响将在6月结束制定的,并未考虑3月国际疫情影响加剧。在当前国际疫情发展愈加严重,我国贸易出口承压,经济不确定性因素大的情况下,从为企业减负降本的角度,我们认为国家下半年仍将延续上半年的阶段性降低用电成本政策,对除高耗能以外的制造业和一般工商业用户降5%电费。由于目前电价下降幅度与是否需要火电企业承担尚不明确,火电板块估值受压制。预计两会后降价政策将落地,届时靴子落地利空出尽,火电板块业绩确定性增强。

预计Q2因赶工、高温用电量增长,汛期前火电发电量增长显著。进入5月,国内复工复产提速,5月五大发电集团日均耗煤量快速增长,截止5月13日已经超过近三年平均水平11%。另据国家气候中心预测,2020年夏季全国大部分地区气温偏高1℃左右。预计夏季高温与经济复苏将带来的2020年用电量增长。结合国家气候中心预测,2020年夏季降水总体呈“南北多、中间少”的空间分布,预计2020年我国全年来水将回落至多年平均水平,水电发电量相比来水丰沛的2019年有所下降,为火电发电量提供更大增量空间。

预计Q2煤价下降18%成就全年最大季度降幅,全年煤价中枢或为520元/吨。目前煤炭供给宽松格局明确,季节性因素叠加疫情影响,4月动力煤价格受供应大幅扩张及需求未及回复影响大幅滑坡,秦皇岛Q5500动力煤价格最低跌至467元/吨。后续用电量恢复后煤价预计企稳或微幅上涨,但不改供需格局。我们预计2020年全年煤价中枢为520元/吨。2020Q2季度均价500元/吨,相比去年Q2动力煤均价614元/吨同比下降110元/吨,降幅达18%,有望成为2020年季度煤价最大下降幅度。

预计Q2火电板块利润有望翻倍,全年火电板块利润增速或至87%。2020Q2在QHDQ5500平均煤价500元/吨即同比下降18%、火电发电量增长1%、火电综合上网电价受市场化影响下降1%的假设下,预计火电归母净利相比去年同期有望上升127%。在全年煤价中枢520元/吨、火电全年发电量不变、火电综合上网电价受降电价政策和市场化影响下降1%的假设下,预计火电行业板块2020年业绩增速有望达到87%。

火电业绩持续分化,高煤价弹性公司有望在煤价下降周期中获利丰厚。我们测算了上一轮煤价下行通道即2011-2015年期间,火电公司燃料成本相对煤价的弹性。各公司弹性与2020Q1业绩情况基本符合:弹性大的华电国际和建投能源营业成本下降幅度更大,实现2020Q1营收负增长、归母净利正增长。弹性较大的湖北能源、长源电力、浙能电力因受区域性影响严重,侵蚀高弹性带来的业绩增长;区域影响减弱后公司将有反弹机会。

投资建议电价政策落地后或逢火电业绩最为丰厚、估值修复的季度,建议短期关注火电板块机会,尤其煤价弹性大、边际变化显著的个股,如华能国际、建投能源、湖北能源、长源电力、浙能电力。

风险提示疫情影响超出预期;电价超预期大幅下降;煤价降幅低于预期。