从 从 2019年 年 5月底到目前 2020年 年 5月中,时间刚刚好一年,上证综指微幅下跌,指数表现总体平淡,但个股行情却十 月中,时间刚刚好一年,上证综指微幅下跌,指数表现总体平淡,但个股行情却十分耀眼。过去一年里,涨幅超过 涨幅超过 50% 的股票数有 465个( 个(其中 其中 173个个股涨幅超过 100%),市场整体的赚钱效应已经 ),市场整体的赚钱效应已经显著超过了 显著超过了 2017年这个印象中还不错的年份。
从领涨组合的特征来看,涨幅较高股票的平均估值在 从领涨组合的特征来看,涨幅较高股票的平均估值在 2019年 年 5月行情启动点时就已经显著较高,甚至更出现了估值与 月行情启动点时就已经显著较高,甚至更出现了估值与收益率负向相关的关系,既组合收益率越高在 收益率负向相关的关系,既组合收益率越高在 2019年 年 5月启动点的平均估值也越高,收益率越低平均估值也越低,过 月启动点的平均估值也越高,收益率越低平均估值也越低,过去一年里低估值策略明显跑输大盘。 输大盘。
这背后的 逻辑究竟是什么,我认为可能主要源自于过去几年里盈利稳定增长的标的数量在减少,稳定增长品种出现了稀缺性,我们统计发现,从 缺性,我们统计发现,从 2018年开始,A 股市场中净利润增速连续三年大于 15% 和 20%的上市公司总数和占比均明显 的上市公司总数和占比均明显减少。同时还叠加了全球货币政策极度宽松流动性非常充裕,分母端利率趋向于 减少。同时还叠加了全球货币政策极度宽松流动性非常充裕,分母端利率趋向于 0,使得分子端有稳定增速的品种估值 ,使得分子端有稳定增速的品种估值溢价不断提高。 溢价不断提高。
这种市场行情特征,更多的也是反映了宏观经济的“有韧性无弹性”,因为经济不是太好没有弹性,所以没有出现行业层面的普遍高成长和指数级别的行情,因为经济还有韧性,所有很多龙头公司能够保持相对稳定的盈利能力成为稀缺品。
因此,在经济没有向上的周期拐点货币政策没有转向收紧,这两个大前提下,预计市场的这种特征仍将大概率维系,市场可能会在消费和科技这两个大板块中出现跷跷板的轮动行情。 场可能会在消费和科技这两个大板块中出现跷跷板的轮动行情。
未来什么情况下这种状况会发生改变?按照上述逻辑,第一种可能性是经济的韧性出现问题,这种情况下盈利稳定品种的稳定性能不能够保持就会受到质疑,从历史经验看,美股“漂亮 就会受到质疑,从历史经验看,美股“漂亮 50”行情最后就是结束于经济韧性的失去。第二种可 ”行情最后就是结束于经济韧性的失去。第二种可能性是就是经济再次出现弹性,也就是市场上出现一大批有弹性的高成长品种,类似 能性是就是经济再次出现弹性,也就是市场上出现一大批有弹性的高成长品种,类似 2016年下半年的周期股。什么情 年下半年的周期股。什么情况可能导致经济再次出现明显的增长弹性?有可能是经济政策的大幅变化,例如放松房地产政策,也有可能是全球货币大放水后,通胀最后还是起来了,如果是这样,那么当前低估值的顺周期板块将有望彻底逆袭。当然,现在说这些都是可能性,不是必然性,有待进一步变化和观察。 可能性,不是必然性,有待进一步变化和观察。
n 平淡的指数波动,耀眼的个股行情 平淡的指数波动,耀眼的个股行情如果从指数层面来看,过去一年 A 股市场的表现是比较平淡的,从 2019年 5月底到 2020年 5月 15日差不多整一年的时间里,市场熟悉度最高的上证综指基本上是完全走平,上证综指从 2899点微跌到 2868点,沪深 300指数有大概 7.7%的涨幅,Wind 全 A 指数表现好些大概有 9%左右的指数涨幅。
创业板情况完全不一样,从去年 5月底到现在,创业板指涨幅超过了 40%,俨然已经走出了牛市的行情特征。但无论如何,A 股市场作为一个整体,我们很难把过去一年里的行情定义为一个大牛市,毕竟我们最熟悉的上证综指在 3000点附近又来来回回转了好几圈。
(我们在此前的专题报告中讨论过从 2007年 2月上证综指第一次突破 3000点以来,上证综指在 3000点附近几十次来回拉锯战的历史背景情况,参见《第 45次 3000点》)
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