新泉股份：毛利率持续改善，静待需求回暖

事件概述

公司公告2020一季报:2020Q1实现营收6.6亿元,同比下降12.0%;归母净利0.3亿元,同比下降39.6%,扣非归母净利0.3亿元,同比下降45.8%。

分析判断:

营收表现优于行业静待需求回暖和新项目放量。

2020Q1营收同比下降12.0%,而同期乘用车和商用车行业产量分别同比下降48.7%和28.7%,我们认为表现优于行业主要受益于:1)一汽解放、北汽福田等现有客户配套比例的提升和品类升级换代驱动商用车业务的持续增长;2)大众捷达配套逐渐爬坡贡献业绩增量。2020Q1扣非归母净利润同比下降45.8%,显著低于营收增速主因研发费用和财务费用增加。我们认为随着国内疫情逐步得到控制,终端销量持续回暖,叠加公司新项目的逐步放量,预计2020Q2业绩有望改善。

毛利率持续提升研发投入不断加大。

2020Q1毛利率23.4%,同比提升0.4pct,环比提升2.4pct,我们判断主要受益于新项目增加驱动产能利用率提升;净利率4.9%,同比下滑2.4pct,环比下滑0.9pct,主要受期间费用率增加的影响。2020Q1期间费用率同比提升3.5pct,环比提升2.2pct,其中:研发费用达0.4亿元,同比增长38.7%,对应研发费用率同比提升2.5pct至6.7%,主要受研发项目增加的影响;财务费用达0.09亿元,同比增长60.0%,对应财务费用率同比提升0.6pct至1.4%,主要受银行贷款利息增加的影响;管理费用率同比提升0.7pct至5.7%,销售费用率同比下滑0.2pct至4.1%。

从吉利到“大吉利”共振向上。

公司与吉利的合作不断加深,全面配套吉利的明星车型,来自吉利的营收占比由2012年的17.2%提升至2019年的29.5%,目前吉利是公司的第一大客户。预计2020年吉利销量将达150万辆,修复弹性较高。我们认为公司大概率将继续供应新车,随吉利进行业绩修复且具备较大盈利弹性。中长期看,吉利逐步渗透中高端市场,强者愈强,带动公司不断成长。我们认为“吉利一体化”势不可挡,有望推动沃尔沃在华零部件国产化,公司将显著受益。在配套量和ASP均提升的驱动下,预计中期“大吉利”(吉利+领克+沃尔沃)有望为公司贡献营收超50亿元。

从自主到合资量价齐升。

公司目前已获得一汽大众新捷达VS5/VS7门板订单,其中VS5于2019年9月上市,VS7于2020年3月上市,随着销量爬坡,将逐步贡献显著业绩,我们认为公司未来有望拿到更多大众系订单。公司还获得上汽大众NEO、长安福特Mustang等仪表板定点开发和制造,合资配套持续突破。中长期看,内饰进口替代加速,国内规模达千亿元,我们判断自主品牌渗透率将持续提升,公司有望凭借高性价比和快速响应能力抢占份额,预计2025年收入有望突破150亿元。

投资建议。

“大吉利”供应链+进口替代受益的自主内饰后起之秀:公司作为吉利产业链核心零部件,将显著受益于“吉利一体化”,随吉利不断成长。同时配套大众开启合资新征程,从自主到合资,驱动公司实现量价利齐升。根据2019年经营情况以及疫情影响,维持盈利预测:预计2020-2022年营收为34.3亿元/41.6/51.1亿元,归母净利为2.4亿元/3.1/4.1亿元,EPS为1.05元/1.37/1.82元,对应当前PE23倍/18倍/13倍。参考行业平均估值水平,给予公司2021年23PE估值,目标价31.51元不变,维持“买入”评级。

风险提示。

乘用车行业销量不及预期,客户拓展情况不及预期,行业竞争加剧,原材料成本提升等。