比亚迪：汽车业务短期承压，对外开放打开空间

手机、电池及光伏业务表现稳健,新能源汽车业务短期承压

分业务板块来看:1)2019年手机业务营收533.8亿元,同比增长26.40%,主要是因为3D玻璃、陶瓷及组装业务表现亮眼;但行业需求波动致金属部件收入和利润下滑,手机业务毛利率下降3.24pct至9.35%。2)电池及光伏业务营收105.1亿元,同比增长17.38%,主要是因为电池业务市场份额提升及光伏需求回暖。3)汽车业务营收632.7亿元,同比下滑16.76%,主要是因为整车尤其是ASP较高的新能源商用车在2019年补贴过渡期后销量大幅下滑:2019年公司新能源乘用车销量21.94万辆,同比下滑3.43%,新能源商用车销量1.02万辆,同比下滑50.85%;汽车业务盈利能力有所恢复,毛利率同比提升2.10pct至21.88%。

从毛利贡献来看,汽车业务是拖累公司短期业绩的主要板块:1)2019年手机业务毛利49.94亿元,较2018年下降3.25亿元;2)汽车业务毛利138.46亿元,较2018年下降11.89亿元。

布局新能源汽车全产业链,中长期市占率有望提升

近年来公司日益聚焦新能源汽车业务,随着研发的不断投入,公司在动力电池和IGBT等已实现新能源汽车产业链核心技术自主可控,且具备完善的产品条线,涵盖纯电和混动两种技术路线,从中低端到中高端,乘用车从A00级到B级,商用车兼顾客车、物流车,满足下游多样化消费需求。补贴退坡导致公司业绩短期承压,但中长期来看行业洗牌正在加速,公司有望凭借新能源汽车领域先发优势、产业链核心技术自主可控优势和各技术路线及产品条线全面布局的优势攫取更多的市场份额。

加强对外合资合作,打开更广阔的市场空间

2019年7月,公司宣布与丰田联合开发丰田品牌轿车和低底盘SUV车型,双方亦将共同开发上述车型等所需的动力电池,新车型计划于2025年前投放中国市场;2019年11月,公司公告与丰田就成立纯电动车的研发公司签订合资协议,新公司将开展纯电动车及该车辆所用平台、零件的设计、研发等相关业务;2020年4月,公司公告全资子公司比亚迪半导体完成内部重组,并拟以增资扩股等方式引入战略投资者。公司拥有业内最完善的新能源汽车产业链布局,目前对外合资合作的力度正在逐步加大,长期来看有望批量外供动力电池、IGBT、电动平台等,打开更广阔的市场空间。

投资建议

我们判断公司新能源汽车销量有望随新车型投放及下游需求回暖逐步提升,凭借先发优势、自主可控、全面布局优势获取更多市场份额,加强对外开放力度为公司打开了更广阔的市场空间。

维持公司2020-21年的盈利预测不变,预计公司2020-22年的归母净利润为37.63/44.97/56.01亿元,对应的EPS为1.38/1.65/2.05元,当前股价对应PE为43.1/36.0/28.9x,参考历史估值区间,考虑到公司新能源汽车业务的成长性,给予2021年40倍PE估值,目标价由49.68元上调至66.00元,维持“增持”评级。

风险提示

新能源汽车行业销量不及预期,新车型销量不及预期,市占率提升不及预期等。