三花智控点评报告：制冷龙头稳固，汽零成长加速

19年增长相对稳健,20年一季度表现好于预期

公司2019年实现营业收入112.87亿元,同比增长4.17%,其中四季度实现营业收入26.67亿,同比增长3.73%。公司实现归母净利润14.21亿元,同比上升9.97%,其中四季度实现3.65亿,同比增长35.67%。公司汽零业务对业绩增长贡献较大。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.50元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增3股。

2020年一季度实现营收24.84亿,同比下滑10.70%,实现归母净利润2.11亿元,同比下滑18.29%。其中,汽零营收4.1亿元,同比增长超7%,归母净利润下滑20%多,一季度汽零业务营收依旧维持正增长;制冷业务营收下滑13%,归母净利润下滑15%,主要是疫情导致公司2月产能受阻,以及空调行业下滑对公司产品需求的影响,但考虑到一季度空调行业普遍下滑超过三成,公司整体表现好于行业表现。

制冷龙头优势持续巩固,汽零新赛道快速成长

分产品看,公司2019年制冷业务实现营收96.4亿,同比增加2.48%;汽零业务实现营收16.5亿,同比增加15.27%。分渠道看,内销实现营收55.9亿,同比下滑4.88%,外销实现营收56.9亿,同比增长14.91%。19年受地产调控、宏观经济不景气的影响,国内空调行业需求下滑,公司积极拓展海外渠道和汽零业务,进一步巩固制冷阀件的行业龙头地位,公司汽零业务占比提升1.41个百分点至14.63%。19年新能源汽零占整体汽零比重45%,考虑到公司跟几大全球新能源汽车领军企业持续深化合作,预计2020年高毛利的新能源汽零业务占比将进一步提高至55%+,对公司业绩贡献进一步扩大。

研发费用加大投入,盈利能力稳步提升

公司2019年整体毛利率同比提升1.01个百分点至29.60%,其中制冷业务毛利率提升0.95个百分点至29.42%,汽零业务毛利率提升1.26个百分点至30.64%。制冷业务毛利率提升主要源于公司推进精益生产、自动化改造等,以及铝等原材料价格的下降;汽零业务毛利率提升主要源于产品结构的调整(高毛利的新能源车以及高毛利的海外业务的占比提升)。公司19年销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比+0.3/-0.1/+0.68/+0.41个百分点。由于汽零业务板块的不断开拓,公司19年对研发投入持续加大,在汽车热泵系统等战略项目上,已积累行业领先优势。公司19年净利率同比提升0.6个百分点至12.70%。

公司2020年一季度毛利率同比提升1.23个百分点至26.47%,销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比+0.6/+0.58/+0.66/-3.34个百分点,财务费用率的下降主要源于汇兑收益增加。公司一季度公允价值变动收益同比下降8932万元,主要是期货合约、外汇远期合约浮动亏损。公司一季度净利率降低0.91个百分点至8.5%。

盈利预测及估值

我们预计2020-2022年公司归母净利润分别为14.7亿元、20.5亿元和25.8亿元,同比增速分别为3.7%、39.4%和25.4%,对应PE分别为37.1倍、26.6倍和21.2倍,我们认为公司有望在新能源汽零新赛道的助力下获得更快的发展,给予“买入”评级。

风险提示

下游空调行业不景气,新能源汽车需求不及预期,原材料价格和汇率大幅波动。