恒顺醋业:收入增速放缓,期待下半年高增长

事件:公司发布2020年一季报,公司实现营业收入4.7亿元,同比增长0.4%,实现归母净利润7592万元,同比增长3.7%,扣非后归母净利润6860亿元,同比增长9.9%,业绩略低于预期。

料酒维持高增长,区域增速有所分化。1、分业务板块来看,母公司(调味品主业)收入为4.3亿元,同比增长4%,公司餐饮渠道比重较高,受疫情影响增速有所放缓。2、分产品看,食醋实现营业收入3.0亿元,较去年同期基本持平,其中黑醋受餐饮影响下滑,白醋增速维持在20%以上;料酒实现营业收入8044万元(+27%),料酒市场开拓顺利,保持高速增长,料酒作为公司重点发力产品,全年有望延续20%以上增长。3、分渠道看,线上渠道同比增长38%,线下渠道同比下降1%。4、分区域来看,华东、华南、华中、西部、华北大区增速分别为4%、6%、3%、-13%、-16%,区域增速分化明显,新增北京、南昌、广州等5个样本市场,带动华东、华南和华中大区增长,西部和华北受疫情影响有所下滑。

毛利率下滑,费用率优化,净利率小幅提升。2020Q1公司毛利率为40.5%,同比下滑3.3pp,主要原因为1)会计政策调整,部分销售费用调整至成本端;

2)毛利率略低的料酒增速较快,占比提升。费用端,公司2020Q1销售费用率为12.5%,同比下滑3.9pp;管理费用率(含研发)为8.2%,同比下降1.1pp,管理水平持续优化;财务费用率为02%,整体费用率为20.9%,同比下降5.2pp。

费用优化带动净利率提升0.9pp至16.7%。

全年任务量12%增长维持不变,下半年高增长值得期待。公司2020年目标实现调味品业务营收19.3亿元,同比增长12%,归母净利润2.8亿元,同比增长12%。短期疫情对餐饮端消费影响较为明显,但公司积极应对。公司作为食醋行业龙头,品牌优势明显,产品质量领先,食醋行业集中度较低,面临整合契机,公司市占率将逐步提升。新董事长上任后,加快理顺内部机制,完善考核体系,内部激励更加到位,激发员工积极性;同时加快推动营销策略,加大市场投入,不断扩大终端市场占有率。公司有望加快改革进度,释放员工活力,业绩有望实现加速增长。

盈利预测与投资建议。预计2020-2022年收入分别至20.8亿元、23.6亿元、26.8亿元,归母净利润分别为3.7亿元、4.1亿元、4.6亿元,对应动态估值44X、39X、34X,维持“持有”评级。

风险提示:原材料价格或大幅波动;食品安全风险。