黄山旅游：19年营收保持稳健，山水村窟战略持续推进

事件:公司发布19年报:①19全年:实现营收16.07亿元/-0.88%,其中门票下降影响约3800万元,项目改造停业影响约4400万元(北海、排云楼及狮林精舍改造)。

若剔除上述不可比因素,2019年营业收入同比增加约6800万元;归母净利润3.40亿元/-41.60%,其中2018年减持华安证券影响约1.97亿元,门票下降影响约2300万元,项目改造停业影响约2100万元(北海、排云楼及狮林精舍改造);扣非归母净利润3.13亿元/-8.51%,基本符合预期。②19Q4:实现营收3.68亿元/-14.58%,归母净利润0.04亿元/-97.41%,扣非归母净利润-734.92万元,同比下降1611.26万元。

③经营现金流净额:2019年实现4.26亿元/-6.88%;④分红:每10股派现1.09元(含税),合计分红7946万元。

景区2019年客流同比增长3.57%,降价使得门票收入有所承压,索道收入同比增长10.29%亮眼。①整体来看:公司经营毛利率55.97%,同比增加1.83pct,成本管控水平不断提升。②拆分来看:公司全年景区共接待进山人数350.1万人次,同比增加12万人,增幅3.57%。1)园林开发业务:实现营收2.13亿元/-7.68%,收入同比下降主要系降门票所致;毛利率83.63%/+0.71pct,主要受成本控制所致。2)索道缆车业务:2019年累计运送游客量持续提高,共接待737.95万人次/+10.29%。其中,云谷、玉屏、太平索道及观光缆车乘坐率90.4%,整体实现营收5.54亿元/+11.71%,毛利率87.24%/+0.50pct,主要系门前销售因素所致。3)酒店业务:实现营收6.62亿元/+2.39%,毛利率30.84%/+0.25pct,主要受酒店提价推动。4)旅游服务业务:实现营收4.58亿元/+16.22%,毛利率5.04%/-6.46pct。

成本管控下整体毛利率稳步提升,管理费用率提升使得期间费率提升。①19年:公司19年毛利率55.97%/+1.83pct,主要受本管控水平不断提升所致;整体期间费用率24.93%/+1.90%,其中,管理费用率18.90%/+2.70pct,销售费用率6.52%/-0.20pct,财务费用率-0.49%/-0.60pct(主要系系报告期内计提蓝城小镇借款利息收入所致),投资收益为3659.73万元/-88.06%;净利率22.63%/-14.70%。②19Q4:公司19Q4毛利率51.53%/+5.65pct , 整体期间费用率46.16%/+7.75pct , 管理费用率36.26%/+9.27pct,销售费用率9.34%/-2.50pct,财务费用率0.56%/+0.98pct,投资收益2418.73万元/-87.28%,整体净利率1.77%/-36.14pct。

“山水村窟”战略初步落地,营销服务精准助力外延扩张。①“山水村窟”战略逐步落地:1)黄山方面:黄山景区内产品全面升级,酒店逐步实现错位布局发展(云亼山宿投入运营,北海、排云楼、狮林精舍正在改造),微旅游产品不断升级;2)太平湖方面:太平湖项目策划全面完成,2020年启动实施;3)古村落方面:乡村微旅游目的地平台公司完成组建,首发项目已经选定;4)花山谜窟方面:花山谜窟核心景区主体提升工程基本完成。②精准营销持续发力:公司深度推进融杭接沪,围绕长三角及高铁沿线重点城市抢抓客源;大力推进跨界融合,加大媒体、银行、酒业、汽车等异业合作,拓展市场渠道。公司全面进军海外市场,在纽约、伦敦、柏林等城市开展宣传推介,提高国际美誉度。

核心逻辑:国内游二三季度有望逐步改善修复,二次创业发展打开公司发展空间。

①短期:受国内外疫情影响,公司2020年Q1经营受到直接影响,但考虑到国内疫情目前控制相对较好,且海外疫情扩散使得出境游客流有望回流国内,预内二三季度的国内出游人数有望环比改善好转,公司作为国内核心自然景点,预计客流同样在Q2-3实现环比改善。②中长期:公司新任管理团队在2018年就职以来,积极把握和顺应国内旅游市场的发展趋势,对公司“走下山、走出去”、二次创业发展战略和“旅游+”战略坚定推进,叠加杭黄高铁在2018年末开通后长三角交通更为便捷,未来有望为从“山水村窟”等多个层面为公司带来业绩增长点。

投资建议:增持-A 投资评级。基于国内疫情在今年二三季度不再大规模反复的假设下,受公司存量景区优化+中长期外延拓展推动,预计公司2020-22年的营收分别为11.35/16.75/17.85亿元,对应增速-29.3%/+47.6%/+6.5%;2020-22年归母净利润分别为0.77/3.52/3.86亿元,对应增速-77.4%/+357.8%/+9.6%,对应PE 分别为80.1x/17.5x/16.0x,给予6个月目标价为10.50元。

风险提示:疫情影响超预期、恶劣天气影响客流、景区客运安全问题等。