中国巨石:Q1符合预期,海外影响接近尾声,保份额等待需求反攻

事件概述。公司公布2020年一季报。2020Q1,公司实现收入24.42亿元,同比下降2.17%,实现归母净利润3.1亿元,同比下降37.95%,实现扣非归母净利润3.3亿元,同比下降26.81%。

风电产品出货良好,销量实现增长难能可贵。公司收入基本符合我们预期,利润端表现略低于我们预期。根据卓创产能数据及产销率,估算2020Q1公司实现玻纤及制品销量41万吨左右,同比增长4-6%,判断销量增长主要因为风电行业维持高景气,公司风电纱2020Q1销量增幅较大,市场份额提升。由于2019H1玻纤价格出现下滑,2020Q1公司玻纤及制品平均售价同比下滑8-10%左右至5659元/吨左右,但环比2019Q4已经企稳并因为结构高端化均价略有提升。

成本继续下降,非经常损益拖累利润。公司2020Q1毛利率31.4%,同比下滑9.8个百分点,主要因为1)玻纤价格下降以及2)运输费用被重新归类为主营业务成本。我们估算如果运输费用与去年同期一样归为销售费用,则公司毛利率为34.6%左右,同比下降6.6个百分点,小于玻纤价格降幅,体现公司单位成本进一步下降。但由于公允价值损益和政府补助同比减少,公司业绩受到拖累。

景气度仍处于底部回升阶段,海外疫情对出口影响有望在5月好转。目前国内生产已基本恢复正常,而由于海外疫情出现阶段性拐点,我们判断海外订单调整在4月将基本结束,随着各国复工复产,全球玻纤需求有望在2020H2企稳回升,此外由于2020年行业新增产能预计进一步减少,我们认为2020-2021年,行业景气度仍将逐步回升。同时,考虑到:1)3月20日起玻纤出口退税率上调3个百分点至13%,估算如完全执行公司税前利润增厚1亿元,2)成都工厂搬迁技改后成本有望下降,3)浙江政府2-4月下调天然气价格10%,我们认为公司2020年成本同样有望下降,从而进一步提升盈利能力。

2020年筑底阶段,产业景气度有望逐渐上行。2018年行业景气度下行,2019年进入谷底阶段,全国规模以上玻纤企业利润下滑25%左右,2020年是修复和筑底的一年,目前公司首要战略是保有维持领先的市占份额,我们认为下一轮景气周期里,风电、电子、汽车等有望继续推升产品结构;根据巨石年报,2020年也是承上启下的一年,下一个5年将开启新一轮国内和国外埃及基地冷修周期,有望开启成本下降新一轮周期,竞争力有望进一步增强。

投资建议。维持盈利预测不变,预计2020/2021公司归母净利润22.8/27.0亿元,同比增长7.3%/18.3%。维持目标价11.9元,维持“买入”评级。

风险提示。需求低于预期,成本高于预期,系统性风险。