古井贡酒：产品升级+费率下行提振盈利，全年目标完成可期

事件

公司发布2019年年报及2020年一季报,19年实现营收104.17亿元(+19.93%),归母净利20.98亿元(+23.73%),扣非净利18.91亿元(+15.44%)。19Q4实现营收22.14亿元(+15.07%),归母净利3.56亿元(-19.02%),扣非净利2.81亿元(-32.95%)。20Q1实现营收32.81亿元(-10.55%),归母净利6.37亿元(-18.71%),扣非净利6.36亿元(-15.15%)。

投资要点

19年产品升级显著,规模效应下费率进入下行空间提振利润:1)收入端:公司19年实现营收104.17亿元(同比+19.93%),19Q4实现营收22.14亿(同比+15.07%)。分产品看,公司19全年白酒业务量价齐升推动业绩增长实现营收101.64亿(同比+19.30%),其中公司吨价水平约为11.3万元(同比+9.4%),全年销量9.0万吨(同比+9.1%)。据调研反馈公司19年充分受益于省内消费升级,古16及以上产品受益于低基数从而实现同比超50%高增,古8同比增速超25%,古8及以上产品营收占比进一步提升至约25%。分地域看,19年包含大本营安徽市场在内的华中地区实现营收约93亿(同比+19%,营收占比约90%),公司全国化进程顺利,华北/华南地区营收同比+28/42%。2)利润端:公司19年实现净利率20.71%(同比+0.67pct),毛利率76.71%(同比-1.05pct),我们预计盈利能力提升主要受益于公司前期市场广宣投入进入收获期,规模效应下整体费率进入下行空间,其中销售费用率为30.57%(同比-0.31pct),系公司广告及综合促销费加强考核,强调精准投放提高费效比所致,管理费用率(含研发费用)为6.99%(同比-0.72pct)主要受益于规模效应。同时现金流方面,公司19年经营性现金流为1.92亿元同比下降87%,主要系结构性存款和定期存款大幅增加从经营活动现金流量中扣除,而非公司基本面因素导致。

20Q1短暂承压不改龙头地位,公司信心充足20年目标完成度高:疫情影响下,走亲访友亲朋聚饮等消费场景被抑制影响公司产品放量,20Q1实现营收32.81亿元(同比-10.55%),归母净利6.37亿元(同比-18.71%)。公司盈利能力受销量大幅下滑拖累20Q1净利率为19.23%(同比-2.46pct),毛利率为77.32%(同比-0.9pct),管理费用率(含研发费用)6.15%(+1.86pct)。但公司作为徽酒市场龙头基地市场红利效应显著,疫后公司积极组织复工复产并与加强渠道管理,当前库存良性并消化,一季度末公司预收款15.3亿(同比+37%,较19年末增加约10亿)彰显龙头话语权。公司在年报中披露20年经营计划,营收和净利目标增速约为11.4%和4.1%,目标设定合理完成度较高。此外20年3月安徽省发布文件提出到2025年将培育省内营收超过200亿元的白酒企业1家,预计后续或将给予古井政策支持,为公司中长期成长打开空间。

盈利预测与投资评级:预计公司2020-2022年营收为116/133/159亿元,增速为11.7/14.6/19.5%;归母净利润为23/27/34亿元,增速为9.2/19.1/23.9%;对应EPS为4.55/5.42/6.71元。当前股价对应PE分别为30/25/20X,维持“买入”评级。

风险提示:竞争加剧风险,疫情风险,消费需求疲软。