航发动力:经营性现金流大幅改善,即将迎来高增长期

公司 2019年实现营业收入 252.1亿,同比增长 9.13%;实现归母净利润10.77亿,同比增长 1.27%;实现扣非净利润 7.81亿,同比增长 8.73%。

投资要点航发及衍生品 与外贸业务实现稳健增长公司主营业务三大板块中,航空发动机及衍生产品实现收入 220.25亿,同比增长 11.73%;外贸出口实现收入 25.76亿,同比增长 10.04%;非航空产品及服务业实现收入 3.15亿,同比减少 55.22%,主要是受清理非主业子公司影响。

黎明、南方 收入增速 较快 ,黎阳临近拐点2019年子公司黎明实现收入 125.64亿,同比增长 11.4%;南方公司实现收入58.53亿,同比增长 18.38%;黎阳公司实现收入 21.12亿,同比减少 3.3%。黎明与南方收入实现较快增长,我们推断原因为三代战机与军用直升机列装加速,对国产发动机的需求快速增长;黎阳公司收入小幅下滑,我们推断原因可能为其新的主机型号尚未完全进入批产状态。

降 新产品占比提升导致毛利率有所下降报告期内公司发生销售费用 3.27亿,同比增长 52.55%,主要是售后保障任务增加,导致销售服务费同比增加。航空发动机及衍生品业务毛利率 16.8%,比上年减少 1.56pct;,收入提升主要是订单任务增加,产品结构调整,毛利率下降主要是公司部分产品制造成熟度不高;外贸出口业务毛利率 11.27%,比上年增加 2.93pct,主要是承接订单量增加,毛利率上升主要是毛利高项目订单增加及美元汇率上升。

长 经营性净现金流大幅改善,存货快速增长公司截至报告期末经营性净现金流净额为 50.94亿,同比上年增长 321.11%,达到公司历史最高,主要原因是销售回款同比增加。2019年底公司存货达185.44亿,同比增长 30.2%,主要原因是产品,投入增加、部分产品采用新工艺技术,产品制造周期长。

盈利预测及估值我国第三代发动机技术基本成熟。随着我国新型军机的服役速度加快,叠加技术成熟后开启的大规模国产替代,公司业务将走出四平八稳,迎来高速增长时期。因新品交付初期毛利率偏低,利润增速略慢于收入,2021年产品进入成熟期则毛利率开始回升。

我们预计公司 2020-2022年收入同比增速为 15%、25%、20%;归母净利润同比增速为 12%、25%、22%,对应 EPS 为 0.54/0.67/0.82元/股,PE 为 45/36/29X。

继续给予公司“买入”评级,2020年目标市值 675亿。

风险提示:产品交付不达预期。