志邦家居:大宗增长强劲,零售逐季回升

业绩总结:2019年公司实现营收29.6亿元,同比增长21.8%;实现归母净利润3.3亿元,同比增长20.7%,扣非后净利润2.9亿元,同比增长12.5%。其中Q4单季度实现收入10亿元,同比增长43.7%;实现归母净利润9647.4万元,同比增长39%,扣非后净利润8239.6亿元,同比增长19.5%。业绩增长明显提速。

毛利率提升,盈利能力保持稳定。公司全年实现毛利率38.5%,较18年提升2.7pp,主要受益于大宗业务客户结构优化以及衣柜规模效应进一步显现的驱动,其中橱柜毛利率提升4.1pp,衣柜毛利率提升1.7pp。公司费用率为25.6%,同比提升3个百分点,主要是公司加大研发费用及销售费用投入所致。报告期内,公司研发费用为1.3亿元,同比增长45.3%;销售费用增长38.6%,是广告投放和工程服务费增长所带动。19年归母净利率为11.1%,小幅下降0.1个百分点,盈利能力整体保持稳定。公司经营性现金流为3.4亿元,小幅下滑6.9%,收现率为104%,表明公司在大力拓展大宗业务时现金流管理仍然稳健。ROE达到17.1%,提升2.5pp,主要是因为负债率和周转率提升。整体来看,公司报表质量优良,经营稳健。

工程业务表现亮眼,零售业务逐季回暖,多品类协同成长。分渠道看,2019年,公司主要渠道大宗业务全年实现收入6.4亿元,同比增长63.7%,占比达到22%。其中Q4单季度同比大增超110%,是拉动Q4单季度放量的主要原因。零售业务全年实现收入21.3亿元,同比增长近15%,Q4单季度增长近28%,零售业务逐季回升。分品类看,2019年公司核心品类橱柜全年实现收入21.1亿元,较去年同期增长9.8%,恢复稳定增长,毛利率提升4.1pp至42.2%;衣柜全年实现收入7.3亿元,同比增速超70%,同时毛利率为31.6%,实现1.7pp提升。木门品类实现收入2763.1万元,同比增速达254.9%,业绩规模有望进一步扩张。公司逐步完善全屋定制家居品类,多元产品品类共享渠道资源,定制厨柜、定制衣柜、木门墙板等品类协同效应逐渐显现。

大宗客户结构进一步优化,渠道布局更加完善。2019年公司继续实施“强渠道”战略,强化厨柜业务下沉市场的店面,完善衣柜业务空白市场的全国布局。报告期内公司新开橱柜店面317家,净增48家,实现渠道资源更新迭代;新开衣柜店面462家,净增352家。预计2020年净开厨柜店70家,衣柜店270家,渠道的持续拓宽将成为未来公司收入增长的核心支撑。2019年,公司工程大宗业务大力拓展优质战略合作地产客户,改善公司大宗业务客户结构,2019年公司获得了中国房地产开发企业500强地产首选品牌、中国房地产竞争力10强供应商、中国房地产产业链战略诚信供应商以及多个战略地产客户的优秀供方嘉奖认可等奖项。截止2019年末,百强地产客户占比已达30%,其中前10占比60%,前20占比60%,大宗业务增长势头强劲。

盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.74元、2.05元、2.43元,对应PE12倍、10倍、9倍,目前公司估值处于历史底部,在竣工修复下增长确定性较高,维持“买入”评级。

风险提示:原材料价格波动的风险;行业竞争加剧的风险;多品类发展不及预期的风险。