志邦家居：Q4提速明显，全品类&多渠道布局驱动业绩增长

事件:

公司发布2019年年报,报告期内实现营收29.6亿元,同比增长21.8%;实现归母净利润3.3亿元,同比增长20.7%;扣非后同比增长12.5%(主要为政府补助)。分季度看,Q1/Q2/Q3/Q4营收同比增长5.2%/13.3%/16.9%/43.7%,归母净利润同比增长4.9%/21.4%/13.1%/39.0%。经营活动现金流净额同比减少6.9%至3.4亿元(受大宗占比提升影响)。

点评:

Q4提速明显,大宗渠道持续放量。

①分产品看,橱柜/衣柜/木门营收分别同比增长9.8%/70.8%/254.9%至21.2/7.3/0.28亿元,分渠道看,直营/经销/大宗营收分别同比增长16.3%/14.4%/63.7%至1.8/19.5/6.4亿元。整体看,橱柜零售端增速基本持平,衣柜零售端得益于渠道拓展高速增长(门店数量增加352家至1078家),而大宗渠道高增长有效拉动整体业绩。分季度看,2019Q4零售渠道提速明显,我们预计主要是因为公司零售团队优化管理,以及产品力重构后市场竞争力增强。②从盈利能力看,大宗业务通过客户结构&自营及代理占比调整,毛利率大幅提升11.8pct至42.03%,从而拉动综合毛利率提升2.6pct至38.5%。此外,受大宗业务开拓&新品研发影响,销售费用/研发费用同比增加1.9/0.7pct至15.6%/4.5%。

全品类拓展及多渠道布局,打开业绩成长空间。公司推进橱柜、衣柜及木门品类融合,并扩充多种厨电、成品家具,实现多品类协同发展。同时,公司坚持多渠道发展——线上渠道加大流量媒体投入增强流量抓取能力,线下渠道继续优化经销商结构及推进门店扩张(预计2020年橱/衣净开店70/270家),大宗渠道则大力拓展开发优质战略合作伙伴,实现客户结构改善,后续有望维持高增长。

盈利预测与投资建议:受疫情影响,下调公司2020年业绩预测,并引进2022年业绩预测,预计2020-2022年EPS分别为1.67、1.98、2.33元,对应PE分别为13.6X、11.5X、9.8X,给予“买入”评级。

风险提示:疫情反复,地产调控超预期,新品拓展不及预期。