美锦能源：扩大焦化产能，继续做强燃料电池业务

做大焦化主业,深耕煤-焦-气-化产业链:据公告,公司通过落后产能置换,将建设华盛化工新材料项目,项目包含年产385万吨焦炭、30万吨乙二醇、15.5万吨LNG、6万吨硫酸,以及12000Nm3/h工业高纯氢(其中一期2000Nm3/h、二期10000Nm3/h),项目建成达产后,除主要产品焦炭外,焦炉煤气等副产品通过加压除杂、加炭合成等,深加工成为乙二醇、LNG;将烟尘脱硫,通过WSA制备硫酸;富氢气通过PSA-H2单元经变压吸附制取合格氢气产品;煤焦油、粗苯等副产品通过专门装置集中回收后,作为重要化工原料出售。项目总投资87.37亿,拟使用募集资金50亿元,经公司测算,该项目在预测期预计年均实现销售收入126.34亿元,税后利润13.45亿元。该项目总投资收益率为21.00%,内部收益率(税后)为17.98%。该项目不但可增加公司产品的多样性,还可作为公司新增盈利的增长点,提升公司盈利的可持续性与抗风险能力。

焦化去产能持续,焦化主业有望实现长期盈利:焦化行业长期存在产能过剩,产能集中度低的问题,使得行业长期处于低盈利状态。预计2020年焦化去产能持续推进,焦化行业将出现净短缺,行业盈利提升。长期看,焦炭行业供给侧改革完成后,产能紧张同时集中度大幅度提升,行业在产业链中地位彻底改变,产业链议价能力增强,可以实现长期盈利。

公司拥有完整的氢能产业链:1)上游:公司焦炭产能副产焦炉煤气可提取氢气5.1万吨/年,可以满足1.3万辆中型卡车或9000辆客车一年的用量。此外,公司还有一座已经投运的加氢站和一座在建加氢站。

2)中游:国鸿氢能作为全球最大燃料电池电堆生产商之一,年产燃料电池电推2万台,燃料电池动力总成5000台。目前生产设备均为自主知识产权,可全部国产化、定制化。2018年已有近2000辆装置国鸿产品的商用车交付使用,2018年国内市场份额超过70%。2018年我国公告目录中接近50%的燃料电池汽车采用国鸿氢能电堆。鸿基创能是国内首家实现质子交换膜燃料电池膜电极大规模产业化的企业。鸿基创能计年设计产能为30万平米,产品成本比目前主流的膜电极低20-30%。3)下游:飞驰汽车2019年销售的燃料电池汽车市场占比为13.7%,是国内产销氢燃料电池客车最多的企业之一。2020年计划生产各种车型约1500辆,以氢燃料电池车辆为主。到2022年实现年产3000辆的目标。

氢燃料电池业务继续扩张,未来市场容量空间巨大:据公告,公司拟在山西综改示范区晋中经济技术开发区建设氢燃料电池动力系统及氢燃料商用车零部件生产项目(一期),项目包含年产5000套氢燃料电池动力系统、50万KW氢燃料电池电堆生产能力以及办公、研发、共用动力等相关配套设施,项目第一阶段投资额为15.02亿元,拟使用募集资金金额为6亿元。公司测算该项目一期第一阶段预测期可实现年均销售收入20.85亿元,年均净利润3.56亿元,内部收益率(税后)为23.16%。公司在生产焦炭时副产大量氢气,可以大批量低成本制氢,制氢和发展加氢站拥有得天独厚的条件,该项目将推进公司形成产业链闭环。公司在广东已经发展了较成熟的燃料电池基地,晋中基地有望复制广东模式快速发展,同时晋中基地属于山西能源改革综合示范区,未来市场容量空间巨大

投资建议:维持买入-A投资评级,6个月目标价7.70元。据煤炭资源网,截至目前焦炭市场已经落实五轮降价,累计降幅约250元/吨,因此公司一、二季度业绩压力较大,但焦化行业去产能持续,预计下半年业绩将有好转。我们预计公司2019年-2021年的净利润分别为9.56/5.83/12.52亿元,EPS分别为0.23、0.14、0.31元/股。

风险提示:焦炭价格大幅下跌,焦煤价格上涨不及预期,投资收益低于预期。